新兴市场山雨欲来？

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我们的记者莫莉

在土耳其里拉和阿根廷比索暴跌的影响下，新兴市场的前景似乎受到了质疑。在新兴市场货币承受巨大压力的情况下，5月29日，新兴市场股票跌至五个月来的最低点，巴西证券交易所的主要股票指数bovespa一度下跌4%，至75726点，为今年以来的最低点。诺贝尔经济学奖得主、经济学家保罗·克鲁格曼(Paul krugman)最近甚至表示，当前的形势有点类似于20世纪90年代末席卷全球市场的亚洲金融危机。

这个断言有点令人不寒而栗。但回顾过去几年，打击新兴市场前景的声音总是耳熟能详。在2014年和2015年底，随着市场对美联储加息的预期不断上升，一度“王者归来”的美元指数飙升至100点以上，新兴市场的资产立即面临巨大压力:不仅新兴市场货币受到严重损害，摩根士丹利资本国际新兴市场指数(msci Emerging Markets Index)也暴跌了15%。现在，这种担忧又回来了，但担忧的原因仍然是“新瓶装旧酒”——美元走强将使承受巨大外债压力的新兴经济体难以为继，这将导致大规模债务违约，进而引发新兴市场新一轮危机。

然而，一些专家反驳称，新兴市场的前景似乎并不那么脆弱，谈论新一轮的新兴市场危机显然还为时过早。首先，新兴市场当前货币暴跌的范围仍然相当有限，主要表现在阿根廷比索和土耳其里拉。这两个国家经济规模小，很难对整个新兴经济体引发蝴蝶效应。与今年4月3日的高点相比，摩根士丹利资本国际新兴市场货币指数仅下跌3.12%；同期，自4月中旬以来，美元仅升值4.5%。

其次，与多年前相比，新兴经济体的整体金融抗风险能力更强，这不仅体现在外汇储备上，还体现在相对健康的经常账户上。根据彭博社(Bloomberg)汇编的数据，截至今年4月，全球12大新兴经济体(不包括中国)的外汇储备首次超过3.2万亿美元，高于2014年底的2.85万亿美元，高于2009年的不到2万亿美元。尽管土耳其和阿根廷是两个明显的例外，但拥有巨额经常账户赤字的新兴国家并不多。此外，新兴市场债券和股票市场的当前数据显示，外国投资者的撤离并不强烈，仍然相对有限。

从过去几年的现实来看，尽管新兴市场已经多次陷入衰退，但新一轮危机尚未爆发。相反，在新兴市场衰退之后，出现了许多良好的反弹曲线。例如，新兴市场货币指数从2015年的低点反弹，并在今年早些时候创下新高。与此同时，新兴市场的股票市场和债券市场也经历了类似的反弹。就在上个月，尽管美国高举贸易保护主义的“大刀子”，国际地缘政治风险仍然很高，但在大幅下跌后，新兴市场资产出现了可观的反弹。

在国际货币基金组织(imf)今年4月发布的最新全球经济展望报告中，新兴经济体的增长前景仍相当乐观。尽管国际货币基金组织将美国的增长率提高了0.6个百分点，至2018年的2.9%，将欧元区的增长率提高了0.5个百分点，至2.4%，但仍远低于中国2018年6.6%的增长预测。与此同时，由于贸易和投资的持续增长，imf认为，俄罗斯、印度、巴西和墨西哥等其他主要新兴市场2018年的经济表现也将好于此前的预测。

当然，许多背负沉重外债的新兴经济体确实有担忧。国际金融协会估计，去年新兴市场的债务总额达到63.4万亿美元，占国内生产总值的210%；2007年，这一数字为21万亿美元，占国内生产总值的145%。然而，令人欣慰的是，许多没有海外收入的负债国经常从市场上购买美元，作为保护本国货币的对冲工具。这意味着，尽管本币在国际外汇市场贬值，但它购买的美元正在升值，而美元升值的收益抵消了本币贬值导致的债务成本上升。

此外，新兴市场的表现往往与大宗商品市场密切相关。目前，油价正在大幅上涨，彭博大宗商品指数已升至2015年以来的最高水平。大宗商品的反弹肯定会给包括俄罗斯在内的许多依赖大宗商品出口的新兴经济体带来“红包”。

当然，上述乐观理由并不意味着新兴市场的前景是舒适和无风险的。瑞士信贷(Credit Suisse)董事总经理兼亚洲首席经济分析师陶冬认为，从根本上说，新兴市场的慢性病并没有消失。大多数新兴市场国家都有财政赤字、贸易赤字和政治不稳定。资本流入和资本成本下降掩盖了结构性缺陷，但问题依然存在。当美国货币政策逆转，美元利率上升时，新兴市场国家的利率差变得不那么有吸引力，资本开始撤出，汇率和资产价格下降，融资成本上升，资本加速撤出，从而形成一个恶性循环。这场新兴市场危机始于阿根廷的税收伎俩，加速了土耳其政治家的妙语，并蔓延至拉丁美洲、东欧和亚洲。历史既有偶然性，也有必然性。不可避免的是，美元走强、中国对大宗商品的需求减弱，以及新兴市场国家未能在黄金时段进行必要的结构性改革。