8000亿债券进入回售期 提前兑付压力考验债市

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记者金家杰编辑陈郁

瑞奇鸟股份有限公司(以下简称“瑞奇鸟”)27日发布了一份提示性公告，称公司选择在转售注册期内不提高“14只瑞奇鸟”的票面利率。到目前为止，公司的回购资金和利息没有明确的安排，债券转卖资金的偿还存在很大的不确定性。

“14富鸟”是一种2015年上市的5年期公司债券，投资者可以选择在第三年年底前提前将其出售。由于赎回压力，该债券在3月22日盘中暂停交易，在暂停交易前的交易时间内，债券价格下跌了42.71%。

富贵鸟不是唯一因为转售而“折起翅膀”的鸟。今年以来，违约或存在赎回风险的发行方益阳集团和金特钢铁都在转卖过程中引爆了风险。债券转售和赎回的压力提前到来，将企业债务风险暴露给人们。

转售高峰遭遇流动性压力

一位不愿透露姓名的证券公司债券融资部人士告诉《上海证券报》，自2015年以来，有转卖权的公司债券已大规模发行，且大多为“3+2”结构设计，这将是2018年的转卖高峰期。

“在过去，债务到期金额与公司销售回报的现金流相匹配，但这些具有转售权的债券的回购资金需要额外安排。如果突然遇到转卖，会给企业带来无形的压力，尤其是那些资质较弱的企业会承受更大的压力。”青石资产管理公司信用评级总监张成表示。

从2014年开始，进入转售期的债券数量将开始增加，并将在2018年和2019年升至创纪录高位。风能统计数据显示，今年以来，共有8512亿元的银行和交易所之间的未偿债券面临转卖，这是近年来的峰值。回购的主要压力集中在今年下半年，仅12月份就有1，680亿元人民币的债券面临回购的选择。

随着规模的增加，实际转卖率上升。根据天丰证券研究所的统计，2017年实际转卖率达到了前所未有的30.93%，2009年仅为13.39%。“据估计，今年需要提前赎回30%至40%的转售债券。”张诚预言。

投资者选择提前回购，因为市场利率已经改变。“起初，由于定价便宜，许多发行人选择发行有转卖权的债券。然而，在过去的一年里，随着资金的紧缩，投资者以这样的利率持有息票是不合适的。”张诚说道。

流动性压力和严格的监管也是引发转售的主要因素。“过去两年的债券违约更多地是由行业产能下降和结构调整造成的。然而，自去年以来，国家一直强调金融去杠杆化，这有一定的流动性影响，然后有必要打破交易所有秩序的方式。市场应该更加关注债券到期和转售的压力。”一个交换的人分析。

据业内人士透露，今年许多证券公司的资产管理量也有所下降，部分产品因到期面临清算，赎回压力不小，不能再任意“买入买入”。对于各种机构而言，今年整体流动性仍相对困难。

此外，风险控制也是投资者需要仔细考虑的一个因素。张成表示，如果投资者觉得存在很大风险，他们应该提前行使自己的权利，而不考虑利率收益，因为利率收益的风险总是低于最终支付。

他强调，今年要重点关注房地产债券的转卖和赎回压力。数据显示，今年共有1861亿元房地产债券进入转卖期，主要是从8月份到年底。

发行人需要提前计划

「作为包销商，为了应付转售高峰期，我们已预先制订风险控制措施，检查各企业的情况，并督促准备转售资金。目前，问题不是很大。”前面提到的经纪人说。

一些融资需求旺盛的企业会提高票面利率以降低实际转售金额。然而，张成认为，即使一些发行人提高利率，他们也可能无法满足投资者持有债券的成本，因为现在的资本成本相对较高。此外，如果发行人自身的风险很高，投资者仍会提前回购。

以上市公司神武环保(300156)发行的非公开公司债券“16环保债券”为例。尽管发行人将票面利率提高了100个基点至9%，但投资者仍选择将它们全部卖出，由于流动性不足，公司无法支付总计约4.86亿元的本金和利息。

发行人应对这一问题的另一种方式是发行债券“以新还旧”。

张成表示，一些急需更新的企业可能会“以新还旧”，但这不是一个长期的解决办法，只能暂缓支付压力，然后慢慢消化债务。

天丰证券的研究团队认为，面对潜在的转售压力，发行人的第一级保护是其偿付能力，即短期偿付能力越差，越倾向于维持正价差。当发行人自身存在资金短缺以应对转售压力时，第二层保证是外部融资能力，即通过其他融资渠道筹集资金以应对转售造成的流动性冲击。