富博士课堂第九讲：浅谈资产配置与FOF构建

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国海福兰克林基金被提名为福兰克林基金投资经理吴贤

Fof，基金的基金，顾名思义，是以基金为投资对象的基金，其本质是一种投资方式。当我们用这种方法进行组合投资时，我们可以借鉴不同的投资理论，结合不同的投资形式。Fof是投资，就像击剑是武术一样。Fof将资金作为其特定的投资工具，就像击剑通过握剑来展示其技能一样。

市场上有两种常见的fof构建方法:一是从上到下，从资产配置到基金组合；二、从底部向上，从选择基金开始，建立投资组合。这两种方法的区别与金庸《华山剑派》中的“气派”和“剑派”相似。就个人而言，自上而下的流程最能反映fof的内在业务价值，即资产配置。主要有两个原因:一是满足投资者的需求；其次，它符合fof投资收益的来源。

Fof起源于20世纪70年代的美国，最早的投资对象是私募股权基金，其最初的原因是为了降低私募股权基金较高的投资门槛。随着美国公共基金市场的迅速扩张，投资者选择基金更加困难，普通基金适应市场转型风格的能力较差。fof逐渐发展成为一种积极管理市场所需的基金投资的方式。

普通基金产品通常可以解决“专业化”问题，但很难解决配置问题。基金经理通常有市场风格偏好，他们在所适应的市场中的表现往往比他们不适应的要好。fof真正需要解决的问题是从基础资金选择到资产配置。

根据美国fof市场的观察数据，到2016年底，混合fof在数量和规模上都有绝对优势，达到80%以上。混合fof投资于股票、债券、货币等各类资产，能够满足投资者的资产配置需求，因此受到市场的广泛青睐。如果以资产配置为主线进行fof投资，很容易被公众投资者认可。

从投资收益来源来看，资产配置对fof的影响最大。1986年，brinson、hood和beebower发表了《投资组合绩效的决定性因素》一文，指出投资组合中的资产配置策略对投资组合绩效起着决定性的作用，在一定的投资期内，资产配置对投资收益的贡献率超过90%。

资产配置对fof投资收益的影响主要集中在两个方面，一是大规模资产的配置，二是类别资产的配置。在资产配置方面，我们可以投资股票、债券、商品、货币等资产，不同类型资产的配置比例对投资组合的长期回报影响最大。在这里，我们将对三种类型的资产进行分析:股票、债券和货币。由于fof以基金为投资目标，我们选择了沪深基金指数来代表各种资产，其中沪深股票基金指数(h11021)代表股票，沪深债券基金指数(h11023)代表债券，沪深货币基金指数(h11025)代表货币。

2009年至2017年，沪深股票基金指数、沪深债券基金指数和沪深货币基金指数的累计收益率分别为157%、54%和33%，年化收益率分别约为11.08%、4.89%和3.26%(见图1和表1)。股票基金的年化回报率是债券基金的2.26倍，是货币基金的3.40倍。资产配置对fof投资收益的影响是明显的。

图1:沪深300三类基金指数收益率比较

数据来源:风信息

表1:三类基金指数收益率表

数据来源:风信息

第二层，类别资产配置。分类资产主要有两种类型，一种是同一资产类别下的不同资本市场，另一种是同一资产类别下的细分资产。例如，在股票类别下有不同的资本市场，如美国股票和中国a股；在债券类别下，有再细分的资产，如国债、金融债券和信用债券。不同资产类别的回报有明显的差异。在这里，我们分析股票类别下的资产，并观察上海综合指数、道琼斯工业平均指数、纳斯达克指数和恒生指数自2009年以来的表现。

从2009年到2017年，上证综指、道琼斯指数、纳斯达克指数和恒生指数的累计涨幅分别为82%、182%、338%和108%，相应的年化涨幅分别为6.85%、12.20%、17.83%和8.48%(见图2和表2)。在此期间，涨幅最小的是上证综指，涨幅最大的是纳斯达克指数；上证综指、道琼斯指数、纳斯达克指数和恒生指数的年标准差分别约为34%、9%、15%和22%。可以看出，在此期间，不仅投资收益可能低于其他三个市场，而且投资难度也相当大。因此，我们在投资fof时，也需要注意资产配置的作用。

图2:不同股票市场累计涨幅的比较

数据来源:风信息

表2:不同股票指数表

数据来源:风信息

总的来说，如果资产配置正确，fof的投资收益不会太差。这也是我们从资产配置的角度选择自上而下投资fof的一个重要原因。当然，基金筛选也很重要，资产配置方案需要以基金为载体来实施。

(cis)