全球股市暴跌祸根：算法还是杠杆？

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2月8日，在2月5日下跌超过1000点后不久，美国股市道琼斯指数再次下跌1000点。历史上连续两次最大跌幅似乎宣告了美国股市9年牛市的结束，而连续18年在19个交易日中积累的a股也在最近一周迅速融化，而最受欢迎的三次脱手私募也在不久的将来爆发，全球市场充满了悲哀。是什么引起了连锁反应？在春节前的剩余3个交易日里，a股能稳定下来吗？

全球股市共振

谁是衰退的罪魁祸首？至于当前全球股市下跌的根源，主流观点认为是美国，但实际上，全球共鸣的特征更为明显。

从全球股市表现来看，基于当地时间，美国股市1月26日见顶，1月30日开始下跌；a股于1月29日见顶，1月30日开始下跌；欧洲股市1月23日见顶，1月30日开始下跌；日经指数在1月23日达到顶峰，1月30日开始下跌。

2月8日，全球股市普遍暴跌，创下新低，a股首当其冲，欧洲股市次之，美国股市最后。可以看出，本轮全球股市下跌引起了高度共鸣。

一些分析师认为，这不仅仅是美国股市崩盘导致的全球暴跌那么简单；本轮全球股市崩盘具有“负反馈循环”的特征，即全球股市几乎同时开始下跌，然后相互传染，相互加剧。

a股暴跌如此之多，以至于投资者开始怀念有导火线的日子，并怀疑市场是否回到了2015年。美国股市的崩盘与1987年或2000年类似吗？

多家知名投资机构表示，近期抛售股票主要是技术因素所致，整体经济增长和企业利润(港股00001)依然强劲。富达国际(Fidelity International)投资总监凯瑟琳杨(Catherine yeung)表示，抛售不是由基本面恶化造成的。

美国股票算法的股市崩盘？

“如果美国股市崩盘类似于1987年的那次，那么就不能确定这是牛市的终结。”一家大型券商的首席分析师表示，尽管单日跌幅高达20%，但股市暴跌是因为程序化交易，这不是根本原因，而是技术调整。经过调整后，它又回到了牛市。

瑞士信贷(Credit Suisse)董事总经理陶冬明确将这一重大调整定义为“算法的股市崩盘”。他说，真正把股市推下悬崖的是15分钟内近700亿美元的成交量，这使正常的调整变成了失控，然后变成了全球股市崩盘。

具体来说，交易量的突然激增与etf基金的集体抛售有关，这是近年来流行的算法程序产生共鸣的背后原因。在过去的三年里，流入全球股票市场的近60%的新资金来自被动基金，这是前所未有的。当市场调整出现一个接近算法程序中预设的大减手设置的场景时，卖出的空板块就会蜂拥而出，进而触发其他算法程序的卖出，市场形成向下的自循环。

在历史上，基金在市场下跌中多次逃离和相互践踏，但这种调整具有最强烈的机械色彩和更快的速度。

然而，九州证券(Kyushu Securities)首席经济学家邓海清认为，当前美国股市仍不同于1987年:当前美国股市的估值和拥挤交易程度远高于1987年。他警告称，全球股市崩盘可能引发全球复苏的崩溃。如果这一轮全球股市共振崩盘还没有结束，将会引发发达国家居民的“负财富效应”，逆转他们的信心，从而导致发达国家复苏流产。然而，发达国家财富和需求的下降最终将传导至包括中国在内的新兴市场国家，这将意味着本轮全球经济复苏的终结。

a股杠杆的桎梏已经消失

相对而言，国内量化交易的能力有限，这不能归咎于算法的灾难，但国内市场在去杠杆化方面更强大。最近，a股上市公司的股东因股价跌破质押线而爆发被动清算。也有大量的股东正忙着积极地作出承诺。

杠杆是市场繁荣时的助推器，也是市场脆弱时的利剑。这一次，不同于2015年的牛市，当时所有人都用杠杆购买股票，这一次，上市公司和大股东都在增加杠杆。

国内市场无股无质押的现状源于大量上市公司通过股票质押回购借入资金。不过，修订后的《证券公司参与股票质押式回购交易风险管理指引》将于3月正式实施，该指引将明确合并方单笔交易的金额，确定股票质押率上限，并细化风险控制要求，建立黑名单制度。此外，记者了解到，多家证券公司因违规增加股票质押规模而受到监管机构的批评。

“这也是市场动荡的一个重要原因。在上市公司的股东中，信托和资产管理计划率先加速下滑，是首个受到影响的。”一家资产管理公司的总经理说。在战战兢兢的形势下，在st .鲍千里(600074，股票咨询)创下30日涨停纪录后，海通资产管理公司发布了专项公告，明确相关质押业务的风险敞口目前是可控的。

一位来自一家证券公司信贷交易部门的人士表示:监管机构了解市场的担忧。此前举行的内部股票质押式回购业务培训会议强调，处置风险不能在资本市场发生。股票和证券公司的超额质押股票业务可以延长到期后，并触及清算线不能简单粗暴地关闭头寸。这些政策信号和措施有望减少股票质押业务对a股的影响。

天丰证券的研究和分析将去杠杆化分为三个层次:去交易杠杆、去财务杠杆和去宏观(实体)杠杆。人们认为，市场正在经历第二阶段，金融机构的资产负债行为已经开始调整。

金融研究所所长、首席经济学家关庆友指出，上市公司和M&A基金、产业基金的设立也是近年来市场的隐性杠杆。上市公司是中档还是中档，银行理财基金通过嵌套资产管理计划认购优先股票进入基金，收入相对稳定。

这种M&A基金和产业基金的本质是上市公司增加了杠杆。据统计，2015年5月至2017年6月，共有410家上市公司设立了473只M&A基金，规模超过7600亿元人民币；2017年，共有311家上市公司参与投资行业基金，数量达到365家，比2016年的176家增加107.39%。但是，随着新的资产管理规定的出台，银行的财务管理将逐步回归，多层套汇和渠道业务将受到限制，这种变相的杠杆化将难以为继。

跳水之后，你需要等待春天

在悲观情绪下，上周有近100亿元资金流出北航。

中信建投建议投资者目前不要盲目拿起飞刀。短期创业板仍可能重复，不宜盲目反弹；继续观望，尤其是公司过度增资、变更业绩和股权质押的风险应尽可能避免。

海通证券(600837)(港股06837)首席策略认为，趋势机会需要等到3-4月利润增长的确认和监管政策的落实。安信证券首席策略师陈果表示:最近全球股市的下跌抹去了年初的不稳定上涨。美股的未来走势目前还难以确定，但对a股的影响是可以控制的，优质公司会欢迎好的买入点。核心方向是实现优秀成长型股票和创造蓝筹股。

然而，由于临近春节假期，投资者不愿意在假期前交易，许多证券投资机构认为，这一轮修复可能需要很长时间，因此建议投资者等待负面市场情绪的释放。

不过，富达国际基金(Fidelity International Fund)经理余国伟表示:“美国股市在前一个交易日暴跌，日经指数(Nikkei index)也下跌，这是投资者利用低吸纳的好机会。”目前，整体经济环境依然稳定，企业公布的利润总体良好。因此，这种市场下跌可能是由技术因素造成的，也可能是由定量交易或算法交易驱动的。年初以来，市场保持了异常强劲的势头并稳步上升，因此市场波动到一定程度是可以接受的。我认为，市场可能很快将本轮市场下跌抛在脑后，并在今年创下新高，这并不奇怪。”

冬天来了，夏天还会远吗？

记者发现，许多投资者最近开始在朋友圈子里转发投资大师彼得·林奇的建议:“每当股市崩盘，我担心未来时，我就会回忆起过去历史上曾发生过40次股市崩盘的事实。为了安抚自己的恐惧之心，我告诉自己，股市崩盘其实是一件好事，这样我们就又有了一个好机会，以极低的价格买入那些优秀公司的股票。”