地产银行＂股债相杀＂启示：本是同根生 差距咋这么大

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自今年年初以来，房地产股票大幅上涨，但房地产债券却被排除在外；银行和其他金融股已经达到新的高度，但金融从业者普遍感到监管和业绩的压力正在上升。我们应该相信股票市场还是债券市场的逻辑？

根据制度分析，股票投资者和债券投资者的视角差异在于对基本面的预期存在明显差异:股票投资者相对乐观地认为房地产和银行业绩有望改善；债券投资者更担心更严格的监管和金融去杠杆化。从短期来看，经济复苏和通胀上升等预期很难被篡改，强势股票和弱势债务的格局可能会继续。然而，也有观点认为，债券投资者对风险的看法可能对股票市场的投资者很敏感。如果随后的利率上升压力传递到实体经济，股市和债市也可能逆转。

一个在天上，一个在地下

“股票投资者和债券投资者的观点有分歧，特别是房地产股票和房地产债券是一个天堂和一个地下。目前，我们是更愿意相信股票市场还是债券市场的故事和逻辑？”面对年初股市和债市的分化，业内人士提出了这样的问题。

自2018年以来，房地产行业在a股市场已成为一个值得称道的领导者。截至1月25日收盘，深圳湾房地产指数今年上涨了15.3%。在该行业的121只可交易股票中，95只股票录得正增长，只有26只股票收盘下跌。从个股来看，泰和集团全年涨幅高达89.96%，其次是融安地产，涨幅也达到50%。阳光、新城控股和荣盛发展今年都增长了40%以上。华夏幸福、光宇发展和蓝光发展同比增长30%以上；此外，包括万科a股、招商局蛇口和绿地控股在内的8只股票今年都上涨了20%以上。

与房地产股票相比，房地产债券的近期表现可谓“冰与火”。据国信证券统计，最近两周(1月8日至19日)，aaa级房地产债券收益率上升约4个基点，aa+级房地产债券收益率上升约5个基点；aa级房地产债券的收益率上升了约7个基点，而低级别房地产债券的表现明显较弱。进入本周，aaa级房地产债券已与整体债券市场保持稳定，但低等级aa级房地产的收益率继续上升。

除了房地产股票，股票和债务之间的差异也反映在银行业。在a股市场，截至25日收盘，深湾银行指数年内也上涨了13.18%，仅次于房地产板块，该板块的25只股票全部收红；从个股来看，中国建设银行和南京银行今年以来分别增长了24.22%和21.32%，包括中国工商银行、中国农业银行和中国光大银行在内的9只股票年内均增长了15%以上。

尽管银行和其他金融类股已创下新高，但据业内人士透露，金融从业者普遍感到监管压力和业绩上升，债券投资者普遍感到悲观。

“行业基本面已完全好转，基层银行员工普遍反映没有盈利业务可做，净息差将增加，但资产缩水速度将加快，利润增长将受到限制。”一家全国性股份制商业银行的内部人士告诉记者。

差异主要在于基本面

股票投资者对房地产和银行股持乐观态度的逻辑是什么？为什么债券投资者应该“泼冷水”？根据这一制度的分析，股票投资者和债券投资者观点的分歧在于基本预期的明显差异。

关于对地产股持乐观态度的原因，天丰研究分析师陈天成指出，在集中度持续提高、政策不确定性下降、房地产泡沫解除、估值业绩错配等多种逻辑的驱动下，行业风险溢价将明显下降，估值将得到系统性提升，并强调2018年将由看涨转向全面看涨。

国泰君安固定收益憨憨团队认为，首先，行业库存的增长仍将制约企业的流动性，叠加的现金流流入将随着销售额的增长而下降。2018年，房地产经营净现金流量仍不容乐观；其次，这一轮房地产调控政策可能比以往的调控政策持续时间更长。2018年，行业融资政策不会放松，外部现金流仍令人担忧。从这两个角度来看，行业利差持续调整的压力并没有消失。

中信证券(CITIC Securities)银行业分析师杨蓉在谈到银行股时认为，未来银行业的净息差(nim)将进入稳定复苏期，不良贷款率将稳步下降，行业净利润增长率将继续上升，行业净资产收益率(roe)也将进入上升通道，估值有望稳步上升。对于2018年第一季度银行股的乐观情绪，杨蓉提出了三个理由。首先，流动性支持。在央行定向降RRR+临时准备金使用安排的支持下，流动性风险降低，资本利率下降，导致银行股估值。修理；第二，绩效支持。2018年第一季度，尼姆的年增长率很高。一季度信贷供应规模相当于全年信贷总量的30%-40%；第三，估值优势显而易见。

“股票市场对银行基本面的认识来源于经济的稳定——银行资产质量的提高——业绩的释放，而债券市场的投资者更关注银行资产负债结构的调整过程。”工业研究分析师徐寒飞指出。

徐寒飞表示，从“去杠杆化和风险防范”的角度来看，在信贷紧缩环境下，银行和房地产这两个高杠杆化的经营领域将面临相当大的压力。首先，在影子银行和银行间融资萎缩的环境下，银行自身面临着高收益资产分销渠道狭窄的问题；其次，上游银行的收缩也将增加房地产行业的再融资压力。

上述银行内部人士也认为，银行业的基本面将在过去两年有所改善，但并非所有银行都能享受到改善后的红利。过去几年在资产质量、资产负债结构和中间业务发展方面的差异将导致一些银行跟上市场趋势，但在这些方面表现不佳的银行将继续面临痛苦。

一般来说，股票投资者相对乐观，认为房地产和银行的业绩有望改善；债券投资者更担心更严格的监管和金融去杠杆化。就房地产而言，股票和债券之间的争议在于该行业利润和现金流的变化；至于银行业，争议在于影响银行经营和绩效的核心因素存在差异。

股票债券市场可能会逆转

分析师认为，考虑到当前市场的高风险偏好，以及对经济复苏、过度通胀等的预期。，这是很难伪造的暂时，和模式的强股票和弱债务将继续与很大的可能性，从而房地产和银行股票和债务的表现可能会继续相互违背。然而，也有观点认为，债券投资者可能对风险感知更为敏感，尤其是如果利率上升的压力传递到实体经济，股票债券市场的逆转可能不会太远。

“我们认为，债券投资者对风险的感知可能对股票市场的投资者很敏感，这种两个市场之间的基本认知差异在未来可能会继续存在。”徐寒飞表示，对于债券市场来说，资本供给方和资本需求方的双重收缩可能会带来货币市场利率上升，政策性金融债券利率维持在较高水平，而信用利差继续拉大。

业内人士表示，基于对经济和通胀相对乐观的看法，目前市场风险偏好正在上升，但不可忽视的是，投资者对经济前景也存在一些疑虑。如果经济增长放缓，流动性萎缩，市场风险偏好也可能下降。

根据CICC的最新调查，68%的投资者对金融监管政策对经济的负面影响表示一定程度的关注或担忧，38%的投资者认为政策重叠会导致利率上升和流动性收缩，对经济的负面影响会滞后。

CICC进一步指出，随着美联储逐渐退出宽松政策，全球流动性可能会逐渐迎来一个拐点。虽然债券资产会受到影响，但流动性收缩也会对风险资产产生影响，从而降低市场风险偏好。

“2017年，随着经济增长出现一定反弹，货币政策相对收紧，债券价格走低、权益相对走强，实际上是比较合理的。不过，从股息收益率比较的角度来看，“股票债券跷跷板”再次逆转的时间应该不远了。”天丰证券孙彬彬团队表示。

(原标题:这是同一个根间隙。如此大的一家房地产银行的“杀股杀债”有什么启示