地方债务规范 行动持续攻坚

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在经历了2016年的爆炸式扩张后，城市投资债券的发行规模急剧转向。2017年，净融资额下降超过1万亿元，降至过去7年的最低水平。与此同时，在去杠杆化和财政清洗的背景下，城市投资债券利率整体大幅上升，区域利率差异加大。

近年来，在一些地区，违规向城市投资平台借钱的行为引起了监管部门的高度重视。在防范和化解重大风险的政策基调下，城市投资债务监管不断丰富“堵后门”、“开前门”的政策内涵，城市投资平台融资渠道更加规范。据业内人士透露，2018年，城市投资平台仍将是地方政府筹集资金的重要渠道。但是，在相关政策法规的引导和流动性的压力下，地方政府可能会在继续扩大融资规模和优先确保偿债方面寻求妥协。

2017年，城市投资债券发行价格上涨

据国泰君安证券统计，2017年城市投资债券发行总额达到1.75万亿元，比2016年减少7455亿元，同比大幅下降30%，其中城市投资私人债券1872.7亿元，公共债券1.57万亿元。就净融资而言，2017年城市投资债券净发行量仅为2946亿元，较2016年大幅下降1.1万亿元。

从债券类型来看，2017年发行的城市投资债券中，一般中期票据仍是最重要的品种，约占发行总额的四分之一；从债券发行周期来看，5年期城市投资债券发行规模最大，其次是3年期和7年期；从募集资金的使用来看，偿还到期债务仍然是城市投资债券最重要的用途。

业内人士进一步分析城市投资债券发行人后发现，从地区分布来看，2017年江苏省新发城投资债券发行规模仍遥遥领先，重庆、北京、天津、成都和昆明在主要投资债券发行城市中排名前五，发行规模超过500亿元。

受风险偏好下行影响，2017年城市投资债券信用评级表现良好。国泰君安证券的高国华表示，2017年，城市投资债券发行人的管理资质下降，省省会城市的比例降至46%，地级市、县级市和县级市的比例分别略微上升至38%和15%。但是，在他看来，在发行评级中，城市投资债券仍然主要是aa、aa+和aaa，其中aaa级的比例略微上升了5.3个百分点，达到28.6%，aa+略微上升到29.5%，而aa下降到37.9%，aa-及以下的占不到4%。

2017年，在去杠杆化和财政大清洗的大环境下，城市投资债券二级市场走势也出现大幅波动，长期和低评级债券利率大幅上升。统计显示，从2017年初到11月底，中高档aa+和aa城市投资债券的收益率上升了120个基点，达到130个基点；；与此同时，低评级的分化明显扩大，3年期、5年期和7年期债券收益率分别上升了134个基点、149个基点和168个基点。“在债券市场调整的影响下，地区利差的分化加剧，资质较弱的中低评级城市投资债券的利率更加明显。”高国华说道。

“堵住后门”和“打开前门”是双管齐下的

在防范和化解重大风险成为金融监管重要基调的背景下，2017年“堵后门”、“开前门”等一系列地方债务监管政策措施继续增加并迅速落地，城市投资平台融资渠道略有收紧，地方政府债务风险防控进一步加强。

在“堵后门”方面，规范政策陆续出台，对地方非法借贷的问责和查处力度加大。2017年4月，财政部发布《关于进一步规范地方政府债务融资行为的通知》，要求规范地方政府注资行为、融资平台公司债务融资行为和金融机构融资行为，并提出建立跨部门联合监控防控机制，对非法债务融资行为实施跨部门联合处罚。

随后，《财政部关于坚决制止地方以政府名义违规购买服务融资的通知》和《关于规范政府与社会资本合作(ppp)综合信息平台项目库管理的通知》也相继出台，不仅规范了ppp融资模式，也进一步表明了防范和控制地方政府隐性债务风险的决心。

同时，监管部门严格查处责任追究，围绕地方政府债务管理和非法融资担保行为构建常态化监管机制，强调要严格执行“发现结合、调查结合、责任追究结合”的规定。2017年，相关部门查处并通报了一批地方政府或金融机构的非法融资和借款行为，通报的部门或机构涉及重庆、山东、河南、湖北等省。

在监管“开门”方面，努力推进地方政府专项债券改革的规范化发展。2017年，相继出台了地方政府发行土地储备专项债券和地方政府收费公路专项债券的管理办法；2017年6月，财政部发布了《关于试点开发项目自平衡收益和融资地方政府专用债券品种的通知》，进一步强调在法定专项债务限额内，鼓励地方试点开发项目生成中文版“市政项目收益债券”。

“‘开门’拓宽了地方政府的正式借贷渠道，在一定程度上起到了引导地方政府融资需求的作用。然而，在融资需求巨大的情况下，“堵住后门”直接制约了地方政府通过城市投资平台的非法借贷行为，对城市投资平台的融资规模和价格产生了重大影响。东吴证券分析师周岳表示。

城市投资平台的流动性面临压力

随着相关部门加大对地方政府债务风险的关注和政策调控，2017年，城市投资债券提前兑付步伐明显加快。据相关统计，截至2017年11月底，82家城市投资实体和近140张凭证已提前赎回或宣布提前赎回。

事实上，得益于2015年至2016年的大规模地方债务置换，大量新发行的城市投资债券和地方土地出让收入飙升，2017年城市投资公司的流动性压力仍然较小，手中现金仍然相对充裕。

业内人士表示，2018年可提前赎回的城市投资债券数量和规模可能会超过2017年，提前赎回规模的进一步加快将会给城市投资平台的流动性和偿付能力带来压力。

据相关统计，2018年和2019年到期的城市投资债券分别为1.27万亿元和1.18万亿元，略低于2017年。然而，aa及以下的中低评级比例从2017年的31%大幅上升至36%和46%，中低资质平台的再融资压力日益突出。

除了预付款规模的扩大，日益紧张的再融资环境也是造成城市投资平台流动性压力的重要原因。分析师表示，在进一步推进地方政府债务风险整治的背景下，城市投资公司的融资来源将受到更多限制；同时，随着金融监管的不断加强，债券投资者对长期城市投资债券的投资热情不高，这将对城市投资公司的再融资和偿付能力产生不利影响。

“2018年，城市投资平台融资仍难以放弃，但融资将会趋同，并将在扩大融资规模和优先偿还债务方面寻求折中。”根据中信证券的研究，地方政府对城市投资平台的支持和援助将是其偿债意愿和偿债能力之间博弈的结果。