乐瑞资产唐毅亭：国债期货应积极引入银行保险等机构投资者

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记者马伟编辑李剑锋

“国债期货的本质是利率衍生品。所有与利率波动相关的风险都可以通过国债期货进行对冲。国债期货在实体经济中的作用应从整个金融体系的基础和支柱的角度来理解。”

北京乐瑞资产管理有限公司(以下简称乐瑞资产)董事长唐怡婷日前接受了上海证券报记者的专访，就国债期货市场的功能进行了总结。

乐瑞资产作为中国资产管理规模较大的证券投资私募基金经理，从2013年上市筹备至今，一直深入参与国债期货的开发，在中国债券市场和宏观对冲领域享有较高声誉。目前管理的资产超过230亿元，其中固定收益资产约200亿元。

唐怡婷认为，在现代金融体系中，国债期货是市场上最基本的工具之一。随着我国国债期货市场发展到目前的规模和交易量，其功能已经远远超出了简单的投资产品，而是成为各种产品的定价基准和许多产品创造的有机组成部分。

他指出，商业银行和保险机构是中国债券市场最重要的机构投资者，也是国债的主要持有人。目前，这两类机构无法参与国债期货市场，不利于国债期货市场做大做强。

唐怡婷建议，应积极引入商业银行和保险机构作为国债期货市场的投资者。一方面，它可以为这两类机构提供套期保值工具，保护其持有的债券；另一方面，它可以大大增加国债期货市场的成交量和头寸，增加市场活力。

国债期货是现代金融体系的支柱产品之一

国债期货上市以来，市场规模逐步扩大，市场运行保持稳定。

作为乐瑞资产的负责人，唐怡婷将国债期货在买方投资机构中的作用归纳为三类:套期保值、促进投资组合的建立和加厚套利策略。

他说，从国际市场实践来看，国债期货是一种非常基本和重要的投资品种。国债期货的本质是利率衍生品，所有与利率波动相关的风险都可以通过国债期货进行对冲。将国债期货仅仅理解为国债的相关品种是非常狭隘的。我们应该从整个金融体系的基础和支柱的角度来理解国债期货在实体经济中的作用。

“利率风险是现代金融体系中最常见的风险。在这个市场中，有些人想规避风险，有些人想冒险，有些人想在风险定价中获利。作为现代金融体系中最基本的工具之一，国债期货市场将这些投资者聚集在一起，每个人都拿走他们需要的东西并尽力而为。”

唐怡婷表示，服务实体经济的债券市场不应仅仅被理解为提供债券融资，而是一个健全、灵活、抗风险的金融体系能够更好地服务实体经济。在这样一个健全的金融体系中，股指期货和国债期货都有基础和支柱作用。“缺少哪一条腿，实体经济必须在风险上投入更多资金。”

他以乐瑞资产的实践经验为例，表示中国债券市场历史上经历了两次大的熊市:一次是在2013年，另一次是在2016年底至2017年。2013年年中，乐瑞资产判断资金吃紧，债券进入熊市，并采取直接将债券头寸减少至不足一半的策略，将40%至50%的资金留在手中以应对债券市场的下跌。

同样，在2016年底的债券熊市中，由于国债期货的配置，直接增持债券的比例大幅下降，公司只保留了10%至20%的现金，同时通过10年期国债期货进行套期保值，在债券市场初期下跌中起到了规避风险的重要作用。

唐怡婷还提到，目前中国的机构投资者往往同时交易国债期货和股指期货，这两个品种在日常策略上相互配合、相互依赖。当经济周期性下行压力很大时，股票头寸面临下行压力。过去，方法是直接减持股票或做空股指期货。随着国债期货市场的不断发展，机构可以通过推出更多国债期货来对冲股票市场的风险。

“国债期货在现货和期货之间，或者在风险和现货之间筑起了一道墙，这样风险就不会对现货市场造成太大的影响。真正的波动在期货市场消化，现货市场可以保持相对稳定，其发行、到期、赎回和付息也可以稳定运行。期货市场具有定价和风险交换的功能。”他说。

我们应该积极引进银行保险投资者

“商业银行和保险机构是中国债券市场最重要的机构投资者，也是国债的主要持有者。他们对规避利率风险的要求很高，但目前这两类机构仍无法参与国债期货市场。真遗憾。”

在谈到对国债期货市场发展的建议时，唐怡婷表示，应积极引入商业银行、保险等机构投资者参与国债期货交易。一方面，它为这两类机构保护其持有的债券提供了套期保值工具，另一方面，它进一步提高了国债期货市场的交易量和头寸，增强了市场活力。

唐怡婷表示，到目前为止，中国国债期货市场上的机构投资者种类非常丰富。第一类是趋势投资者，他们单方面做得更多，单方面做空.这类投资者的目标是以低成本快速建立投资组合。第二类是套期保值投资者，他们持有大规模的即期信用债券，但希望承担信用风险和避免利率风险，因此他们将套期保值作为自己的交易目的。第三类是套利投资者。前两类投资者的交易可能会使国债期货价格偏离均衡。这些投资者的目标是套利，但他们的交易行为也能使国债期货价格恢复均衡。

“三类投资者为整个债券市场的发展做出了巨大贡献。不幸的是，商业银行和保险投资者不能进入国债期货市场。就此类投资者的特征而言，不太可能主要关注套利策略和趋势策略。主要策略应该是对冲。”

他表示，商业银行和保险机构投资者持有大量债券头寸，在利率波动时面临巨大风险。如果他们能够进入国债期货市场进行套期保值，就可以在一定程度上对冲这种风险，增强他们持有债券的信心，增加他们购买债券的意愿，并大力支持实体经济的发展。

唐怡婷表示，国债期货市场是一个能够分散利率风险的市场，主要通过单边交易者(也是风险承担者)的套期保值和交易来实现。"通过国债期货交易，风险从大型机构投资者分散到趋势投资者."

他认为，对于商业银行和保险机构来说，没有风险释放的渠道，也有大量投资者愿意在国债期货市场上冒险。随着我国国债期货市场的快速发展，市场规模越来越大，应积极推进，允许机构投资者参与国债期货交易。

此外，唐怡婷还建议，应该开放和引进外国投资者参与国债期货。他说，近年来，中国债券现货市场逐步对外开放，外国投资者参与国内债券现货市场的渠道非常丰富。在此基础上，应探索引入外国投资者参与国债期货市场，提升我国国债期货市场的技术含量，促进市场参与者的交易热情和定价博弈。