天风证券：坚定看好中国国债期货发展

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记者王雪晴编辑李剑锋

"国债期货肯定会成为中国最大的期货品种."无论是五年前在银行加班写国债期货申请报告，还是现在负责天丰证券的固定收益业务部门，翟晨曦对国债期货市场一直持坚定乐观的态度。“现在，国债期货已经完成了发展的第一阶段，从弱流动性转向好流动性；下一个目标是交易量和头寸全面超过股票衍生品。

近日，《上海证券报》记者采访了天丰证券副总裁、天丰国际集团董事长翟晨曦。在她的领导下，天丰证券从2014年没有国债期货产品发展到今天，其80%的委托投资机构客户已经接受国债期货作为交易品种。其中，许多客户在天丰证券的多次劝说下，认识到债券期货作为“安全缓冲”的作用，从而躲过了债券市场的一轮暴跌。

帮助客户逃离债券市场崩溃

“2013年，当我在一家银行工作时，我努力成为一名国债期货交易员。国债期货上市的前一天，我还在努力写一份可行性报告，希望银行能批准。当然，这不是我能自己决定的。不幸的是，银行同意了，但监管机构不同意。”然而，翟晨曦与国债期货的命运并没有搁浅。

作为一名在固定收益市场有着丰富经验的交易者，翟晨曦在进入天丰证券后首次开始了国债期货的应用和交易，并尝试了单边交易、套期保值和现货套利等多种交易策略。在她的领导下，天丰证券的固定收益部门多年来取得了优异的“业绩”。

如何体现国债期货的“安全缓冲”功能？翟晨曦回忆了2016年下半年的经历。“当时，我们看到了央行的谨慎操作，所以我们采取了更好的防范措施。一方面，它减持了债券，另一方面，它利用国债期货进行了很大比例的对冲，锁定了大部分利率风险敞口。2016年12月，债券市场利率飙升，国债期货暴跌，一些客户主动打电话感谢我们帮助他们“脱险”

这是宝贵的经验积累。该客户由天丰证券于2015年签署。天丰证券是第一批外包机构，但它是当时最后一家开户的券商。核心原因是天丰坚持客户增加国债期货品种授权。

当时客户并不了解，其他外包机构接受了委托，没有要求开设国债期货。翟晨曦表示:“投资者刚刚从2015年8月股市的异常波动中抽身而出。他们想投资于低风险品种，并集中在债券市场，所以债券市场的价格在当时迅速上涨。但我能保证来年债券市场不会出现异常波动吗？如果在2014年和2015年大幅下跌后，未来债券市场的利率将大幅反弹，那会怎样？虽然不可能完全准确地预测，但还是有可能的，所以天丰证券必须让客户委托尽可能多的工具来对冲这种风险。”

最后，经过多次劝说，客户同意在2015年10月开放国债期货，并认为还有另一个“安全垫”工具。此外，该客户还将国债期货的所有品种授权给了那些外包机构，并在2016年第四季度债券市场暴跌时挽救了金融实力。

期待银行保险进入市场

浅谈国债期货对冲和套利现货债券市场风险的经验。翟晨曦举了两个“正集”和“反集”的例子。自2013年美国国债期货上市以来，“积极套期保值”的最大回报是在2015年五一前后。五一前夕，市场预期货币政策可能会放松，因此期货市场大幅上涨。随着国债期货的上涨，有市场资本购买现货，然后空指令被发布在国债期货上进行远期套利。那时，套利回报率可能达到6%。由于市场上存在套利交易，国债期货价格将在五一后很快下跌，期货与现货的价差将回到正常水平。

2016年下半年是收紧货币政策的典型案例。当时，现货市场的牛市氛围并没有结束。然而，从2016年起，国债期货全年都打折，特别是远期合约，这表明市场套期保值力量正在增强。2016年底，国债期货将贴现至3元，出现较大的负偏差，这意味着“反套期保值”。这一次，国债期货对市场的引导作用也很明显。

“这也提出了一个问题。当政府债券的现货价格处于高位时，为什么政府债券的现货价格会下跌这么多？”严晨曦表示,“这说明市场上没有那么多力量去买期货，空现货，做‘反向套’。”在她看来，在这个时候，经纪人是无可奈何的。由于证券公司持有的现货相对较少，它们只能从银行或保险公司借入现货，并进行“反对冲”以消除平价差异。根据目前的风险资本计提规则，这将极大地消耗资源和资本，但券商的实力相对有限。如果保险和银行能进入这个市场，他们就能做到，市场偏差也不会那么大。

这涉及到一个持续多年的话题，即银行和保险的国债期货交易是否应该自由化？作为一名市场人士，翟晨曦表达了自己的个人观点。在她看来，海外，银行，保险公司，对冲基金等。，无论是场外利率衍生品还是现货国债期货都将得到适当的使用，因为只要机构持有债券，就肯定会有利率风险，因此有必要对风险敞口进行管理。作为现场集中清算的衍生产品，国债期货理所当然应该成为所有债券资产机构的重要工具。

至于市场准备，在她看来，目前市场流动性还是比较好的，现在中国国债期货的发展已经完成了第一个阶段，也就是从弱流动性到现在的好流动性。下一个目标是整个交易量和头寸全面超过股票衍生品。“由于债券资产规模庞大，从全球角度来看，利率衍生品远远超过了股票衍生品。”她说。