逆回购续停 财政支出力挺资金面

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市场人士指出，央行实施净提只是表明短期流动性不成问题，季度末财政支出相对较强，可以部分对冲监管评估等因素的影响，跨季度稳定融资的可能性在上升，但也表明央行流动性“削峰填谷”的操作没有改变。在央行的持续指导下，流动性过剩的局面是不可持续的，预期未来的回报将是中性和适度的。

26日，央行反向回购操作继续停止，700亿元反向回购到期实现净回报。接近季末时，央行实际上正在撤回流动性，这似乎违背了常识。市场人士指出，央行实施净提只是表明短期流动性不成问题，季度末财政支出相对较强，可以部分对冲监管评估等因素的影响，跨季度稳定融资的可能性在上升，但也表明央行流动性“削峰填谷”的操作没有改变。在央行的持续指导下，流动性过剩的局面是不可持续的，预期未来的回报将是中性和适度的。

连续五天的净回报

3月26日，央行没有进行公开市场操作，并连续第二天暂停操作。数据显示，当日央行700亿元反向回购到期，实现自然净退出，这也是央行连续第五天从金融体系中撤出流动性。

自本月底以来，央行的公开市场操作已转向连续净提款。在过去的5个交易日中，央行22日只进行了100亿元人民币的反向回购操作，其余4天没有进行操作，导致央行反向回购到期净收益3900亿元人民币。

事后看来，22日的行动主要是出于释放政策利率信号的考虑。当日，央行100亿元反向回购中标率由2.50%提高至2.55%。

接近季末时，央行连续实施净流动性提取，这似乎与常识相反。过去，季末通常是流动性季节性波动最显著的时期。在监管评估、资本连续性和市场情绪等多种因素的共同作用下，市场资本供求缺口容易出现，市场摩擦越大，利率就越容易被推高，资本方往往面临更大的考验。因此，季度末也是保持流动性的关键时期，央行一般会在季度末前实施大规模操作，以满足金融机构正常合理的流动性需求。

然而，一些分析师认为，央行实施净退出只是表明短期流动性不是问题。去年以来，央行坚持流动性削峰填谷的操作，体现了区间管理的思想，即当流动性偏离中性适度水平时，进行反向操作，净投资对应于资本紧张，净退出对应于资本宽松，目前可能处于后一种状态。

“削峰填谷”的理念没有改变

26日，银行间货币市场利率涨跌互现，部分跨季基金价格上涨，但整体基金保持稳定。

在质押式回购交易中，隔夜回购利率稳定在2.53%，7天期品种dr007的加权平均利率上升了13个基点，达到2.83%，因为它可以跨季节交易，而14天和21天期回购利率分别下降了21个基点和57个基点，一个月和两个月的长期品种也下降了。

就市净率而言，26日，除了7天市净率上升1.56个基点之外，所有其他时段都下降或保持稳定，典型的3个月市净率继续下降1.38个基点，至4.64%。

交易员表示，昨日资金供求基本平衡，前期交易中短期资金充足，需求很快得到满足。下午和一夜之间，资金供应减少，资金略有收紧。

分析师认为，央行近期对基金的投资并不强劲，但基金仍保持宽松，这可能是由于本季度末金融投资金额相当大。年初，财政收入大幅增加，而季度末的相应支出可能会更大。此外，地方债务尚未大规模发行，暂时对流动性影响不大。

回顾过去，在接下来的几天里，季末的评估因素将会影响或增加，资金将会有一定的紧缩压力。然而，考虑到央行反向回购期限的缩短以及央行在必要时对操作方向和力度的调整，基金最终实现跨季平稳的可能性正在上升。数据显示，从周二到周四，共有900亿元人民币的央行反向回购将到期，到期后的回报金额很小。

然而，央行持续实施净流动性退出也表明，其流动性“削峰填谷”的思路没有改变，流动性波动今年可能会下降，但不太可能重现持续宽松，流动性总体将适度紧张。