IPO盛宴下的投行生态：收入相差百倍 项目遴选趋严

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2017年，中国资本市场迎来了首次公开募股的丰收年。首次公开发行股票的企业家人数不仅创下历史新高，而且筹资总额连续第三年超过1000亿元，创下六年来的新纪录。市场快速扩张带来的大蛋糕让更多投资银行获得了份额。然而，在资本盛宴下，大投资银行和小投资银行之间的差距仍然巨大，最大收入差距高达100倍。与此同时，在前所未有的严格审查标准的压力下，主办方按照“不缺不滥”的原则提高了立项门槛。

来源:新财富杂志

作者:雷鸣

01

全球ipo企业数量已达到十年来的最高水平。

中国创造了一项新记录

在世界经济稳步复苏的推动下，企业融资需求大幅增加。根据安永会计师事务所发布的数据，2017年全球市场共有1624家上市公司，相关企业共融资1888亿美元。交易额和筹资金额分别增长了49%和40%，是2007年以来最活跃的一年。就经济总量而言，中国在全球排名第二，表现尤为突出，沪深交易所和香港交易所的首次公开发行(ipo)企业数量占据全球市场前三名。

Wind的统计显示，2017年a股市场ipo企业数量达到436家，比2016年增长92%，不仅历史上首次超过400家，而且在全球主要资本市场中排名第一(图1)。其中，深圳证券交易所(包括中小板和创业板)有222家ipo企业，上海证券交易所有214家，排名世界前两位；此外，香港证券交易所(主板和创业板市场)以160次首次公开募股名列第三。

02

广发证券(000776)收入排名第一。

投资银行之间的差距仍然很大

中国投资银行从ipo市场的蓬勃发展中获益匪浅。据统计，2017年，共有60家券商获得ipo收入，占券商总数的1/3。其中，广发证券以12.47亿元位居榜首，市场份额为8.31%，其次是中信证券，市场份额为12.4亿元，两者差距很小。郭进证券(600109)、海通证券(600837)、国信证券(002736)和中信建设投资排名第三至第七，收入在9亿至10亿元之间(图2)。

虽然市场蛋糕越来越大，参与的投资银行越来越多，但从整体情况来看，ipo市场的头效应是明显的，大投行和小投行的差距仍然很大，前十大投行占据了一半的市场份额。近30家券商的投行业务收入不到1亿元，只有几千万元，最大的收入差距是数百倍。

同时，根据证券公司未经审计的财务报表，2017年境内有131家证券公司实现营业收入3113.28亿元，其中证券承销和保荐业务净收入384.24亿元，财务咨询业务净收入125.37亿元，共有120家公司实现盈利。

从赞助项目的数量来看，也呈现出强者不断强大的趋势。截至上市日，广发证券2017年承销34家新股，排名第一，海通证券和中信证券(600030)承销31家新股，排名第二，国鑫证券、中信建投证券和郭进证券均有20多家承销商，排名第四至第六。此外，民生证券、华泰联合证券和招商证券(6000

融资规模方面，沪深两市436家企业融资总额达到2300亿元，创2011年以来新高，其中上海主板融资1377亿元，深圳中小板融资403亿元，创业板融资522亿元。资本品、技术硬件和设备、材料、耐用消费品和服装、生物医药等战略性新兴企业数量较高，凸显了中国经济转型的方向和国家层面的政策取向。

根据另一项指标——融资额，中信证券赢得了第一名。由于承销项目大多为大中型项目，中信证券赞助的31家企业共融资211亿元，成为唯一一家超过200亿元的投资银行。广发证券、国信证券、中国证券、海通证券、郭进证券和CICC证券分别排名第二至第七，承销企业募集资金总额超过100亿元。

03

Ipo凸显了中国经济发展的不平衡，

头部效应是明显的

尽管中国企业的ipo数量和规模均居世界第一，但经济发展不平衡问题尤为突出，不同地区的贫富差距正在拉大。全国436家企业中，长三角地区浙江、上海、江苏企业总数达到190家，占43%；广东有98个，占22%。这两个经济发达地区的企业总比例接近70%，而东北三省只有4家企业，占0.9%，山西、内蒙古、青海和广西为零。

从各省市企业融资规模来看，广东仍是中国最活跃的省份，初始融资规模达到521亿元，其次是浙江，达到486亿元，江苏以303亿元排名第三，上海、山东、北京、福建排名第四至第七，融资总额超过100亿元。黑龙江、辽宁、海南、陕西、江西、新疆、西藏、吉林和宁夏位列最后九名，融资规模不足10亿元。

从2017年a股ipo发行节奏来看，前三个季度基本保持稳定，1月份最高，达到54起，平均每月约30-40起(图3)。然而，值得注意的是，随着10月份新审计委员会的任命，新股发行的审计趋于严格，获得证监会批准的企业数量开始下降。12月是全年的最低点，只有23家企业获准发行，较最高点下降了一半。

04

大发评审委员会的出勤率直线下降，

企业质量已经成为人们关注的焦点

2017年9月30日，中国证监会公布了新一届审计委员会成员名单，来自不同行业的63名专家组成了第17届审计委员会，其中专职委员42人，占三分之一，兼职委员21人。值得注意的是，目前的审计委员会被业界称为“大发审计委员会”，因为它不再拥有主板和创业板。

市场参与者认为，专职成员的大幅增加不仅提高了发审委的专业性和审计效率，也反映了证监会对ipo的严格监管态度，另一方面，也更有利于审计准则的连续性和统一性。中国证监会主席刘在新一届审计委员会成立仪式上提出了三项审计准则，即是否服务于国家总体战略、是否为投资者选择最优价值投资目标、是否支持合格企业发展壮大。

在监管部门严格审查的指导下，2017年被拒绝的企业家数量达到86家，占出席会议的479家企业总数的近20%，其中40%是在10月新的审计委员会上任后被拒绝的。其中，11月的通过率只有50%，是全年最低的。此外，10家企业取消了审计，22家企业暂停了投票。因此，2017年参加会议的企业总数达到380家，整体会议率约为79.3%。与2016年首次公开发行审核通过率超过90%相比，2017年的通过率大幅下降。

在ipo市场进入“常态化”的背景下，新的IEC更加关注申请上市企业的质量。利润的可持续性、规范运作、会计核算、独立性、信息披露、募集资金的使用、主体资格等问题是独立选举委员会关注的焦点，而异常毛利率、股权转让、频繁关联交易、应收账款余额、固定资产所有权凭证和存货周转率等问题也是独立选举委员会经常提及的问题。

05

投资银行改变策略以应对监管标准的变化，

Ipo“堰塞湖”现象缓解

空前严格的标准也给赞助商带来了压力。《新财富》对投资银行的研究显示，大多数赞助商都是基于“不短缺、不滥用”的原则，提高了立项门槛。“ipo项目需要跟进几年。一旦项目被拒绝，对公司的投资和整个团队的信心都是一个很大的打击。因此，严格选择项目成为投资银行的必然选择。”《被采访》的一位赞助商说。

主办机构的变化不仅取决于项目的设立，还取决于项目的申报和排队。过去，为了抓住进展，投资银行会边报告边整改；目前，报告疾病等常规方法正在逐渐减少。相反，根据国家经济发展方向和中国证监会的审计准则，推荐高质量的企业参加会议，有效发挥保荐机构的把关人作用，使a股顺利上市。

随着ipo进程的加快，与去年底相比，排队上市的企业数量减少了约230家，IPO“堰塞湖”问题得到了一定程度的缓解。截至2017年12月31日，经发审委审核的企业有519家，其中通过发审的有27家，未通过发审的有492家，未通过发审的有484家。

虽然在国家层面鼓励直接融资已使近500家企业实现了鲤鱼跃龙门的目标，但市场上仍有许多输家。据统计，2017年，共有四家企业在ipo前夕宣布暂停发行，这也创下新高。这四家企业分别是四川乔媛燃气有限公司、江苏陆苏时装有限公司、江苏天长复合材料有限公司和广信绿环再生资源有限公司，其中两家公司由沈万红源(000166，咨询股份)赞助，另外两家由CICC和东方花旗赞助。

06

新股是a股中最赚钱的部分，

发行价仍然上下颠倒

2017年a股市场，强监管是主旋律，指数稳步上升，各大板块的波动和轮换效应加剧，投资者获得正回报的难度越来越大。相比之下，新股仍是最有利可图的行业，创新已成为最稳定的无风险回报。

据统计，在2017年上市的新股中，日涨停天数连续26天的是知春科技(603，690股，诊断股)，其次是聚能光电(300，708股，诊断股)和掌上阅读科技(603，533股，诊断股)。分别是25天和24天，康泰生物(300，601，诊断股票)李昂科技(300603，诊断)四只新股的连续日涨停时间也达到了19天，金印和(300619，诊断)，万马科技(300698，诊断)，华大基因(300676，诊断)，慧娜科技(300609，诊断)

从这些新股来看，大部分都是生物医药、电信、大数据、生态环境等朝阳产业，代表着中国经济未来的转型方向，近半数选择创业板发行上市。另一方面，低发行价也是这些股票受到基金关注的一个重要原因。每日限售日前五名新股的发行价均低于5元/股。

然而，值得注意的是，a股市场新股发行价格仍然是上下颠倒的。其中，发行价格第二低的华能水电(600025，诊断股)市盈率为76.86倍，远远超过行业平均市盈率18.59倍。上市后，只有四个每日涨停板，这已成为最弱的新股票赚钱；发行价格高达88.67元/股的亿联网(300628，诊断股)的市盈率只有15.76倍，远低于55.98倍的行业平均市盈率。易联网上市后，它拉起11个涨停板，涨到每股378元，一度成为两市第二高的股票，仅次于贵州茅台(600519，诊断股)。

07

直接融资被置于重要位置，

预计2018年ipo节奏将适度放缓

2017年7月中旬，五年一度的全国金融工作会议在北京召开。此次会议被誉为中国金融业的最高标准，会议提出要把发展直接融资放在重要位置，形成融资功能齐全、基础体系扎实、市场监管有效、投资者合法权益得到有效保护的多层次资本市场体系。

市场参与者分析，资本市场服务国家战略和实体经济的政策今后不会改变，证监会将继续鼓励符合国家产业政策的企业进入资本市场。2017年12月29日，中国证监会发布了47份对CPPCC方案的回复，称近年来，中国证监会保持了决心，适当加快了新股发行步伐，不断完善新股发行常态化机制。

在这种基调下，会计师事务所德勤(Deloitte)发布的报告预测，2018年a股市场新股发行速度将适度放缓，将发行约320-380只新股，预计融资金额为1700-2000亿元。德勤在报告中还指出，基于中国在全球经济中的角色和经济发展方向，中小制造企业和高科技企业仍将主导新上市企业的数量。中国经济增长由高速向高质量转变，这不仅影响了资本市场的方向和节奏，也为投资银行的业务发展提供了新的指导。