CDR细则三大看点值得关注

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随着《存托凭证发行与交易管理办法(试行)》等cdr系列措施的集中发布，创新型企业报告试点渠道正式开通。《上海证券报》记者了解到，近日有企业计划提交试点申请。

在试点企业敲门之前，相关的规章制度值得仔细品味。据《上海证券报》记者报道，6日晚发布的9项创新试点法规和规范性文件中，试点企业的三套“入围”指标、企业估值和发行定价约束以及咨询委员会的设置值得特别关注。

试行三套“决赛”标准有其神秘之处

记者注意到，与今年3月发布的《国务院办公厅转发中国证监会关于创新型企业试点发行股票或存托凭证意见的通知》(以下简称《若干意见》)相比，新发布的《试点企业股票或存托凭证发行及上市监管实施办法》(以下简称《实施办法》)细化和提高了试点企业的门槛， 并为试点企业设定了三套“入围”标准，涉及市场价值和市场价值。值得注意的是，第三套标准没有收入和估值指标，门槛更灵活，细节被市场参与者称为突破。

具体来说，第一套指标是海外上市试点红筹企业的市值不低于2000亿元。《实施办法》详细规定了市场价值的计算方法。

二是未在境外上市的试点企业，最近一年经审计的主营业务收入不低于30亿元人民币，企业估值不低于200亿元人民币。企业估值应参照最近三轮融资估值及相应的投资者、投资金额和投资份额占总股本的比例，并结合收益法、成本法和市场乘数法等估值方法进行综合判断。如果融资少于三轮，则应参照所有融资估价进行确定。

第三类是尚未在海外上市的试点企业、具有自主研发能力、具有国际领先知识产权或可引领国内重要领域发展的专有技术、具有明显技术优势的高新技术企业，其中R&D人员占30%以上，并已获得100多项与主营业务相关的发明专利，或至少获得一项与主营业务相关的新药批准，或拥有被主管部门认定为国际领先和领先的核心技术；依靠科技创新和知识产权参与市场竞争，具有比较优势的竞争地位。主要产品市场份额排名前三，近三年营业收入复合增长率超过30%，经审计的近一年主营业务收入不低于10亿元，近三年R&D投资总额占主营业务收入总额的10%以上。这对于国家创新驱动的发展战略意义重大，但对于发展潜力大、市场前景好的企业来说，意义不大。

一些市场参与者指出，第三套标准的最后一句话值得特别关注，即“对国家创新驱动发展战略具有重要意义、发展潜力和市场前景较强的企业除外”，具有突破性意义。

市场参与者认为，由于行业特点，生物技术公司不太可能在开发期间产生运营收入。如果以“估值200亿元、收入30亿元”为量化指标，a股市场可能不利于留住生物技术公司。在这一配套规则下，试点企业的门槛是多元化的，a股ipo和短板上市基本完成。

证监会相关部门负责人强调，总体而言，试点企业的门槛高于口语市场所谓的“独角兽”企业标准。同时，发行审核将严格把关，精心选择试点企业，充分考虑国内外市场情况，把握试点数量和节奏，平稳有序地开展试点工作，不至于操之过急。

修改承销方式，完善估值和定价机制

创新型企业的价值评估模型尚未建立或有效检验，难以评估和定价。市场普遍担心创新企业的询价是否会被高估。

中国证监会相关部门负责人告诉记者，为促进创新型企业合理定价，监管部门将充分发挥专业机构投资者在稳定市场和价格发现方面的积极作用，并做出有针对性的规则和监管安排。同时，要求发行人及其承销商根据企业自身特点，按照审慎定价、公平配售、市场稳定和企业长远发展的原则，科学设计发行计划，在充分询价的基础上确定合理的发行价格。

记者注意到，作为创新型企业试点的准备工作之一，中国证监会自5月11日起公开征求《关于修改〈证券发行与承销管理办法〉的决定》(以下简称《修订后的承销办法》)的意见，并增加了一系列稳步推进创新型企业试点的规定。反馈的截止日期是2018年6月10日。

修订后的承销方式包括将中国创新试点企业发行存托凭证纳入承销方式的适用范围；在估值方面，鉴于市盈率估值指标不适用于亏损企业，修订后的核保方法明确，亏损企业应披露反映发行人行业特点的估值指标，如市销率、市净率等，提高了亏损企业估值指标的信息披露要求。

考虑到创新型企业一般具有新的商业模式和难以估值的特点，专业投资者参与询价可以促进其价格发现。如果修订后的承销方式允许公开发行的股份数量少于2000万股(含)且没有旧的股份转让计划，发行价格可通过直接定价或线下投资者询价确定。

此外，为了减少发行存托凭证对二级市场的影响，修订后的承销条例增加了新的规定，允许发行存托凭证的企业进行战略性配售，并采取超额配售的选择。

最近，富联实业(601138)选择将其30%的新股配售给战略投资者，因为公开发行的股票数量远远超过4亿股，这为创新型企业的试点发行提供了借鉴经验。

证监会相关部门负责人也表示:“在试点创新企业的询价过程中，将充分发挥专业机构投资者的积极作用，增强专业机构投资者在定价过程中的影响力。监管部门将要求发行人及其主承销商根据各自情况科学设计发行计划，建立合理有效的机构投资者参与询价的激励和风险约束机制，促进专业机构投资者的积极参与、审慎研究和审慎报价。”

预计咨询委员会的名单将很快公布

作为创新型企业试点项目的重要顾问，中国证监会将成立中国证监会科技创新咨询委员会(以下简称咨询委员会)，提供专业咨询。《上海证券报》记者获悉，科技创新咨询委员会的成立正在进行中，专家名单有望在确认后尽快公布。

《中国证券监督管理委员会科技创新咨询委员会工作规则(试行)》(以下简称《工作规则》)明确规定，科技创新咨询委员会的专家包括权威专家、知名企业家和高级投资专家，主要涵盖互联网、大数据、云计算、人工智能、软件与集成电路、高端设备制造、生物医学等七个领域。在各自的领域取得了突出的成就，享有很高的社会声誉。

值得一提的是，今年5月，中国证监会刚刚成立了科技监管专家咨询委员会，其中不乏互联网、大数据和人工智能领域的权威专家。例如，中国科学院计算技术研究所首席科学家、中国电子科技大学大数据研究中心主任、清华大学软件学院院长、清华天工智能计算研究所常务副院长、南京大学机器学习与数据挖掘研究所所长、中国互联网协会副主席。

记者了解到，新经济试点项目的“科技创新咨询委员会”不排除与“科技监督专家咨询委员会”成员个人重叠的可能性。由于科技创新谘询委员会需要涵盖七个范畴，其规模将较科技监管谘询委员会为大。

至于专家咨询委员会的作用，根据工作规则，咨询委员会主要以举行会议的形式履行其职责。在创新型企业试点过程中，咨询委员会将根据需要不定期召开会议，讨论申请创新型试点项目企业的技术状况、模式特点、发展前景等相关情况。反馈会和初审会结束后，试点企业将召开初审会议，审查企业是否符合法定的发行上市条件。

一些投资银行家认为:“咨询委员会主要就申请试点企业的行业状况、技术状况等问题提供咨询意见，尤其是第二、三套试点‘入围’指标，这需要咨询委员会的意见，而选委会主要审查公司是否符合依法发行cdr或普通股的条件，并有权决定。”

值得注意的是，咨询委员会不是为新经济试点服务的。除了为申请创新试点项目的企业提供咨询外，咨询委员会还就上市、再融资、并购重组审核以及沪深交易所和全国性股份转让公司工作中遇到的相关问题提供咨询。