聚焦蓝筹指数

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⊙姜仁○编辑杨

从蓝筹股指数的估值来看，如果我们以历史为镜，我们会发现a股市场正处于历史上罕见的价值投资周期。

回顾20世纪80年代，全球金融市场先后经历了三件大事:一是1982年原油价格暴跌；第二，广场协议签署于1986年；第三，1987年美国股市崩盘。然而，1987年的股市崩盘并没有重蹈1929年股市崩盘的覆辙，甚至在几年后开启了一个辉煌的牛市。如果我们回顾一下市场历史，我们会发现2015年至今的a股市场与1987年后的美国股市非常相似。

在1987年美国股市崩盘之前，道琼斯指数在2700点见顶，市盈率为27倍。股市崩盘后，道琼斯指数在短短几个月内跌至1700点。1987年10月19日，美国股市创下历史新高，单日跌幅达22%。股市崩盘的主要原因是蓝筹股指数的高估值和程序化交易导致的羊群效应。由于从1929年股市崩盘中吸取的教训，美国政府采取了开放和积极的措施来拯救市场。从1987年到1990年，日经指数创下历史新高，道琼斯指数一直徘徊在2000点左右。1991年，当日经指数完成了一次辉煌的牛市时，道琼斯指数只有2300点。但现在，回顾历史，今年是道琼斯发起“十倍牛市”的起点。

决定指数趋势的关键因素是估值。1987年美国股市崩盘的核心因素是高估值，2015年a股大幅波动的核心因素也是高估值。当上证综合指数达到5178点时，上证50指数的估值是市盈率的25倍，沪深300指数的估值是市盈率的28倍，创业板指数的估值是市盈率的122倍。1987年，a股蓝筹股指数的估值非常接近美国股市。更有趣的是，程序化交易导致的羊群效应也是2015年a股大幅波动的诱因。我们会发现，从2015年至今，a股蓝筹股指数的走势也与1987年至1991年的美国股市蓝筹股指数非常接近。

值得注意的是，始于1991年的美国股市牛市，从传统a股市场的角度来看，是一个标准的结构化牛市，即牛市总是围绕蓝筹股指数。尽管经历了科技股和能源股的泡沫，美国股市的牛市总是围绕着道琼斯和S&P指数。这一蓝筹股指数的核心特征在香港股市更为明显。因此，美国股市的总市值远高于a股市场，但美国股市的日交易量却低于a股市场。

以史为鉴，a股市场的投资基础是肥沃的。根据最新的全球市场统计，最便宜的是估值不到9倍市盈率的沪深300指数(CSI红利指数)，其次是国有企业h股指数(9.85倍市盈率)、上交所50指数(10.56倍市盈率)、恒生指数(11.40倍市盈率)和沪深100指数(11.69倍市盈率)。因此，无论是基于当前全球市场数据的横向比较，还是基于1991年美国股市历史数据的纵向比较，a股蓝筹股指数都处于一个罕见的价值投资周期。

蓝筹股指数取决于估值，而蓝筹股则进一步取决于现金回报率。从美国股市的经验来看，蓝筹股的现金回报率基准是3%，所以我们经常看到苹果和微软回购股票来提高现金回报率，而股息收益率超过4%的蓝筹股很少回购股票。现金收益率也将成为衡量a股蓝筹股的关键因素，这一概念也植根于a股市场。