估值虚高+客户不稳 航新科技海外并购隐忧重重

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白浩记者少昊编辑孙芳

毛利率下降、主要客户不稳定的海外航空公司空维修公司是否应该被包括在内？航信科技(300424，诊断单元)给出的答案是:接受！而且还愿意出个好价钱。

3月下旬，航信科技更新了重组草案，计划斥资4317.04万欧元(约3.34亿元人民币)收购总部位于爱沙尼亚塔林的航信空维修工磁mro as(以下简称“mmro”)100%的股份。尽管根据2016年的利润计算，mmro购买价格相当于静态市盈率的21.85倍，但这并不离谱。然而，考虑到mmro的毛利率持续下降和客户名单频繁变化，毫无疑问，这笔交易存在重大的不确定性。

此外，服务站被认为是mmro的重要资源，并声称遍布波罗的海和其他地区，这也与该公司的声明相矛盾。根据草案，mmro及其子公司不拥有房地产，但只有7处租赁物业，其中5处位于塔林机场。另外两个网站覆盖立陶宛、瑞典、丹麦、波兰和克罗地亚吗？

利润率呈下降趋势

mmro的主要业务是空航空维修(mro)和空航空资产管理。其中，mro业务主要包括基地维护、航线维护、工程服务和飞机内部装修、飞机喷漆等。；空航空公司的资产管理业务包括飞机拆卸和飞机机体、发动机和备件的贸易。

数据显示，过去两年中，mmro的毛利率和净利润均呈下降趋势。本公司2015年、2016年和2017年1月至10月的毛利率分别为20.26%、19.08%和16.92%；净利润率分别为4.46%、4.4%和4%。

航信科技似乎并不在乎这种下降趋势。在评估mmro时，仍采用过去两年的平均毛利率，即超过18%。如果mmro保持目前的经营状况，毛利率仍保持下降趋势，这种评估显然过于乐观。

另外，在业务布局上，mmro的引入存在矛盾。据透露，mmro总部设在爱沙尼亚塔林，航线维护服务站分布在波罗的海等地区，覆盖爱沙尼亚、立陶宛、瑞典、丹麦、波兰、克罗地亚等国家。

然而，在引入固定资产时，mmro及其子公司不拥有房地产，7处租赁物业中只有5处位于塔林机场。问题出现了。mmro如何用两个属性覆盖多个国家网站？或者，mmro如何在没有房地产的情况下提供基于站点的航空公司维护服务？

客户变化，如“运行提灯”

除了毛利率下降，mmro的客户关系也不稳定。根据公告，该公司2015年的五大客户中，只有两家到2016年仍在五大客户之列；2016年，从2017年1月到10月，前五名客户中只有三家进入前五名。

面对mmro前五大客户的频繁更换，航信科技表示:“过去的客户基础关系一直在深化。”

此外，此次收购还可能导致mmro重要客户的流失。根据公告，mmro的重要客户thomas cook、pdq空域有限公司和空客s.a.s .尚未同意mmro控制权的转让。

此外，mmro的第三大客户西海岸航空有限公司(2017年1月至10月的数据)仍与该公司有关联关系，该公司监事会成员托马斯·奥尼尔持有西海岸航空有限公司的股份..合并完成后，托马斯奥尼尔将辞去监事会职务，目前还不确定西海岸航空有限公司是否会继续与该公司合作。

主营业务的规模可能会停止

从业务量来看，mmro的mro业务已经停滞。据测算，公司2015年的mro业务规模为13725.452万元(下同，以当年营业收入减去空航空资产管理业务收入为基础)，2017年1月至10月，mro业务规模为14168.41万元，呈现弱增长态势。增长停滞与该行业有关。香港上市公司的香港飞机工程业务与mmro业务相似，其业绩近年也呈下降趋势，从侧面反映了行业现状。

或许是因为mro业务发展缓慢，mmro的空航空资产管理业务近年来迅速扩张，但这一业务也导致公司对资金的需求增加。

数据显示，2017年1-10月，我行营业收入为4.3121亿元，比2015年全年增长61.51%。然而，mmro的流动负债同时增加。公司2015年、2016年和2017年1-10月的流动负债分别为7666.1万元、15526.3万元和16796.39万元，分别占总负债的81.86%、99.52%和99.7%。

“空航空资产管理业务与空航空业务一样具有周期性，对技术和资本要求很高，因此容易受到地缘政治、宏观经济、自然灾害甚至恐怖袭击的影响。”随着市场竞争的加剧，小公司面临的风险也不小。”一些内部人士说。

隐性风险无利润补偿

在主要资产购买报告(草案)中，航信科技表示，该交易可能会影响mmro的业务资格。

根据当地法律法规，由于实际控制权的变更，MMRO及其控股子公司需要向爱沙尼亚民航局、欧洲直升机空安全局或英国民航局申请或通知mmro持有的一些资格证书。如果申请不及时，或公司管理层发生重大变化，可能会导致某些业务资格无法延续的风险。

在这种情况下，航信科技没有为mmro关联方建立利润补偿机制，一旦上述风险点爆发，上市公司很有可能陷入困境。

截至2017年底，航信科技的流动资产为7.35亿元，其中应收账款和存货合计为5.83亿元，账面货币资金仅为8800万元。此外，公司的经营现金流也在下降。2015年、2016年和2017年，公司经营活动产生的净现金流量分别为732.82万元、-848.4万元和-9761.59万元。