如何看待当前美股估值

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姜仁

金融界经常有新术语。黑天鹅指的是低概率的不可预测事件。现在，灰犀牛这个词变得流行起来。自然界中的灰犀牛是巨大的，不应该被忽视。然而，由于它的缓慢运动，人们未能防范它。因此，灰犀牛指的是具有高概率和可预测性的事件。

根据去年以来的金融统计，目前美国股市具有灰犀牛的基本特征，因为S&P指数周期性调整后的市盈率已经超过了2008年泡沫高峰期的水平，而今年1月以来美国股指的涨幅与1987年初的涨幅相当。然而，在1987年，全球市场的投资者最熟悉的是股市的阶段性崩盘，而不是1月份的飙升，因此我们需要提前防范美国股市的灰犀牛事件。

首先，我们需要区分美国股市泡沫的特征，无论是故事驱动的泡沫还是流动性诱导的泡沫，两者之间有明显的区别。故事驱动的泡沫抛弃了基于故事的传统估值标准，从而引发了超高的泡沫，如1972年的“美丽50”蓝筹股泡沫、1999年的纳斯达克科技股泡沫和2007年由飙升的油价推动的资源股泡沫。故事驱动的泡沫就像“皇帝的新衣”。整体市场泡沫远高于市盈率30倍，甚至超过市盈率100倍。当小男孩大叫“皇帝实际上什么都没穿”时，它成了黑天鹅事件的导火线。

流动性泡沫是由资本引起的泡沫。1987年之前，美国股市牛市得益于资本流动性，本轮美国股市牛市也是如此。从2008年到2015年，美联储不仅实施了接近零利率的政策，还在其量化宽松政策下印制了4万亿美元的新货币。现在，美联储正在通过减少资产负债表和基础货币供应量，进行量化宽松的反向操作，并进入缓慢的加息周期，这是灰犀牛事件的典型迹象。

2008年金融海啸后，道琼斯和标准普尔指数的估值至少接近10倍于市盈率，大量蓝筹股利用廉价债券发行基金回购股票。在现金回报率最高的三只蓝筹股中，苹果和微软的股票回购金额几乎是股息金额的两倍。现在，美联储正在撤回大碗的宽松货币，道琼斯指数和S&P指数也已经超出了合理的估值范围，核心蓝筹股的现金回报率将会回落，如果它们不上涨的话。因此，上周五美国股指大幅调整绝非偶然。

为了防止美国股市出现灰犀牛，a股投资者应该从估值策略和趋势策略入手。以估值策略为例:目前，上交所50指数的估值是市盈率的13倍，沪深300指数的估值是市盈率的15倍，道指的估值是市盈率的24倍，S&P的估值是市盈率的27倍。从2008年和2015年的历史经验中吸取教训，低估值市场具有先发优势，可以稳定并达到新高。安心持股的前提是选择合适的价值策略，锁定基于估值的蓝筹股利指数。

趋势战略必须逆转。当美国股指反弹时，a股和h股指数将因焦虑而停滞不前；当美国股指下跌时，全球市场投资者将选择被低估的a股和h股指数进行对冲；最后，当道琼斯和S&P的估值回到一个合理的范围，a股和h股指数将诞生于一个独立的牛市。