榨菜都去哪儿了？

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4月21日晚，涪陵榨菜(002507，诊断股票)发布2020年第一季度报告，公司实现收入4.83亿元，同比下降8.33%；实现净利润1.66亿元，同比增长6.67%；扣除后净利润为1.57亿元，同比增长2.27%。

这份财务报告一出来，涪陵榨菜的股价就创新高。4月23日，盘中交易创下新高，一度升至36.96元。

随后，许多券商立即提高了公司的评级。例如，招商证券(600999，诊断)提高了涪陵芥末的评级，评级从“审慎推荐”调整为“强烈推荐”；中信证券(600030)将其评级从“增持”调整为“买入”。

利润取决于“控制费”

事实上，在新冠肺炎肺炎的背景下，第一季度食品行业上市公司的总体表现相对较好。例如，双塔食品(002481，诊断)预计第一季度增长50%-90%；金火腿(002515，诊断股票)预计第一季度同比增长41.16%-72.53%；第一季度，三全食品(002216)预计同比增长520%-550%...

这样，涪陵榨菜的表现就有些平庸了。

更重要的是，收入下降了，那么利润怎么能增加呢？有人肯定会说，价格肯定会上涨，产品的毛利率会更高。

在过去的10年里，涪陵榨菜的价格总共上涨了10倍，包括提高规格价格、降低规格价格和提高出厂价。

然而，在疫情期间，人们拒绝接受涨价，监管部门也不会置之不理。根据吴江天猫旗舰店最畅销产品的历史价格，这段时间价格相对稳定，没有大的波动。

然而，榨菜确实更难买。不久前，我清楚地看到超市里的榨菜卖到了空，那么为什么没有在表演中反映出来呢？

公司这次给出的解释主要是由于运营成本和销售费用的下降，而不是以前“增加数量”和“提高价格”来推动业绩增长的策略。根据财务报告，今年第一季度的运营成本为2.05亿元，同比下降1500万元。

此外，2020年第一季度，涪陵榨菜的销售成本为7675万元，同比下降27.5%；精细化管理模式下，涪陵榨菜管理成本为1083万元，同比下降27.2%。

现金流增加了66倍，应收账款增加了80倍

事实上，在连续三年大幅扩张导致渠道库存积压的背景下，涪陵榨菜预付款自2018年以来大幅下降，2018年和2019年第三季度分别下降了34.67%和29.88%。这也反映了经销商不愿意得到商品。

为了减少渠道库存，涪陵榨菜将从2019年开始与经销商合作减少库存，从而减缓发货速度。

流行病只是帮助公司清理了库存。这样，就更容易理解榨菜不能在外面买。流行期间，经营率低，导致榨菜市场短期短缺。

一个好现象是，这种现象已经变成了一个拐点。

财务报告显示，第一季度末预付款为2.7亿元，同比增长173%；收到现金6.7亿英镑，同比增长36%。这表明经销商正再次积极为订单赚钱。

在这份季度报告中，有两个突出的主题。

一是涪陵榨菜业务产生的净现金流量达到2.76亿元，同比增长6666.91%以上。

长期以来，公司一直采用先付货款，再以销定产的结算方式，所以现金流量一年四季都很充裕，所以账面上充满了现金、财务管理和预付款。

从季报可以看出，成熟的银行理财产品的回收量增加了2.6倍，达到14.4亿，理财收入也达到718万。

这种结算方式的优点是应收账款少，所以这两个科目是反向指标。

不幸的是，另一个不正常的指标是他。一季度涪陵榨菜应收账款增加7962.28%，具体金额为3112.6万元。该公司的解释是:“为了提高产品销售的渗透率和与竞争对手的竞争力，公司适度放宽了部分客户的信用额度。”

事实上，涪陵榨菜从去年开始赊销给下游客户。在2019年半年度报告中，可以发现涪陵榨菜应收账款增加了500.77%，达到4721.73万元。当时，涪陵芥末使用了相同的答案。

据解释，为了进一步巩固资金渠道，抢占县级市场，公司传统上给予一些诚信程度较高的经销商一定的授权，在规定的金额和时间内支付货款前的货款，并通过存、付等政策确保年底收回应收账款。

虽然这些应收账款实际上只占总收入的不到10%，但从长远来看，这可能会成为一种趋势。这也反映了涪陵榨菜强势的销售模式正在发生变化，也可能是过去两年无力销售产品的无奈之举。

R&D费用激增，多元化发展任重道远

刚才，我们提到了良好现金流的问题。像涪陵榨菜这样不缺钱的公司可以选择上市或不上市。然而，一旦他们选择上市，在“持有”资本的情况下，你可以认为市场会赚得更多，如果不好就赚得更少的想法必须改变。

涪陵榨菜前几年的业绩增长与其价格持续上涨有关。到2020年，这间空客房已经非常有限，价格上限已经达到。从19年的年报可以看出，涪陵榨菜价格上涨所带来的高增长已经因为价格上涨而消失。

涨价之路已经死了，那么后续的增长主要来自哪里呢？

在这种情况下，涪陵榨菜也在寻找另一个增长点，尝试多元化的发展道路，如开发新产品。

如第一季度报告所述，公司R&D费用增加412.32%，主要是由于报告期内榨菜包装铝箔和酱油产品开发项目投资增加。

根据年报，涪陵榨菜R&D员工人数仍为21人，公司R&D费用由2018年的964，600元增加至2019年的10，077，700元，增幅为10倍。

对此，涪陵榨菜表示，这是由于报告期内增加了对榨菜自动去筋设备研发、榨菜转移机样机研发和酱油产品开发的投入。

在2019年涪陵榨菜收入超过19亿元的情况下，榨菜占17.12亿元，占全年总收入的86.07%，而萝卜、泡菜等产品仅占全年总收入的5.55%、6.36%和1.46%。在仁众，多元化仍有很长的路要走。