国企杠杆率为何居高不下

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□国有企业改革历经多年，现代企业制度逐步建立。但是，从总体上看，国有企业的市场化程度低于民营企业，具有明显的软预算约束特征

□从产业链来看，上游和中游行业的资本需求高于下游行业。国有企业在这些重工业中所占的比例很高，这也导致了国有企业的高负债

5月11日，中央全面深化改革委员会第二次会议审议通过了《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》，提出了国有企业去杠杆化的要求。这是一个多月来中央有关会议第二次就国有企业减债和去杠杆化作出安排。今年4月2日，中央财经委员会成立后召开第一次会议，首次提出结构性去杠杆化，明确国有企业是加快降低杠杆化的主体之一，要努力稳定并逐步降低宏观杠杆比率。

近年来，去杠杆化和减债是国有企业经济运行中的重要任务。SASAC数据显示，2017年末中央企业平均资产负债率为66.3%，同比下降0.4个百分点，规模以上工业企业资产负债率为55.5%。根据财政部发布的数据，截至今年第一季度末，国有企业总资产为1640767.8亿元，同比增长9.6%；负债总额1065725亿元，同比增长8.7%；根据这一计算，国有企业的最新负债率为65%，仍处于较高水平。在这一轮去杠杆化中，国有企业和非国有企业的杠杆率继续分化。

为什么国有企业的杠杆率高于非国有企业，去杠杆化速度相对较慢？作者认为这是以下因素的结果。

首先，城市投资公司承担了一些政府融资职能，但这些企业所借的债务都包含在国有企业的债务中。作为分税制改革的配套制度，1995年实施的旧预算法限制地方政府直接借款。在财政支出的压力下，地方政府开始成立城市投资公司，对基础设施和公共服务进行融资和投资。

2014年10月，国务院发布《关于加强地方政府债务管理的意见》，要求剥离城市投资公司的政府融资职能，划清城市投资债务与地方政府债务的界限。然而，在实践中，一些地方政府很难摆脱对城市投资公司的“依赖”，比如2017年财政部报告的地方政府通过城市投资非法借款的案例。

从理论上讲，一些公共产品应该由财政提供，其中城市投资公司承担一些政府融资职能。但是，在计算各部门的杠杆率时，城市投资公司这一特殊类型的国有企业的债务也包含在国有企业债务中。在城市投资公司的各类债务中，仅2017年底城市投资债券的存量就高达7.1万亿元。如果将银行贷款和信托融资考虑在内，城市投资公司的债务规模要大得多。

其次，国有企业的软预算约束相对容易造成债务积累。国有企业改革经历了多年，现代企业制度已经逐步建立。总体而言，国有企业的市场化程度低于民营企业，具有明显的软预算约束特征。软预算约束突出表现在以下几点:第一，企业决策容易受到政策干预，特别是当经济下行压力和稳定增长成为政策重点时，如4万亿元投资计划期间启动的大量新钢铁和煤炭项目。其次，它对资本成本的变化不敏感。除了成本，国有企业在举债时考虑的因素还包括维持就业和实施地方产业政策。当2017年第二季度债券发行利率上升时，民营企业取消债券发行的比例远远高于国有企业。第三，一些国有企业经营效率低下，导致借入债务投资项目后利润相对较少，这意味着债务偿还速度低于平均水平。

第三，从产业链的角度来看，上游和中游行业的资本需求高于下游行业的整体资本需求，国有企业在这些重资本行业中所占的比重较高，这也导致了国有企业的高负债。例如，钢铁、水泥、煤炭和化工行业的大多数领导者都是国有企业。这些国有企业前期投资大，在生产经营过程中需要大量的现金储备，导致这些行业的负债较高，进而推高了国有企业的整体杠杆率。

最后，在各种类型的债务融资中，债权人更青睐国有企业而非民营企业，这也为国有企业的高杠杆率创造了环境。

企业债务融资工具主要包括银行贷款、债券、信托、委托贷款和融资租赁。当国有企业以这种方式筹集资金时，金融机构等债权人都期望地方政府会掏腰包。但对于民营企业，他们应该谨慎，他们会仔细检查自己的资质和行业。

由于地方政府预期的存在，国有企业更容易获得外债融资。此外，如上所述，国有企业具有软预算约束，并承担了一些政府投融资职能。因此，当经济面临更大的稳定增长压力时，国有企业的杠杆率将大幅上升，如2008年至2011年和2014年至2016年。(张艳变了)

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