8000亿债券进入回售期 债市面临提前兑付压力大考

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瑞奇鸟股份有限公司(以下简称“瑞奇鸟”)27日发布了一份提示性公告，称公司选择在转售注册期内不提高“14只瑞奇鸟”的票面利率。到目前为止，公司的回购资金和利息没有明确的安排，债券转卖资金的偿还存在很大的不确定性。

“14富鸟”是一种2015年上市的5年期公司债券，投资者可以选择在第三年年底前提前将其出售。由于赎回压力，该债券在3月22日盘中暂停交易，在暂停交易前的交易时间内，债券价格下跌了42.71%。

富贵鸟不是唯一因为转售而“折起翅膀”的鸟。今年迄今，益阳集团和金特钢铁等发行人违约或出现赎回风险，均抵消了转售过程中的风险。债券转售和赎回的压力提前到来，将企业债务风险暴露给人们。

转售高峰遭遇流动性压力

一位不愿透露姓名的证券公司债券融资部人士告诉《上海证券报》，自2015年以来，有转卖权的公司债券已大规模发行，且大多为“3+2”结构设计，这将是2018年的转卖高峰期。

“在过去，债务到期金额与公司销售回报的现金流相匹配，但这些具有转售权的债券的回购资金需要额外安排。如果突然遇到转卖，会给企业带来无形的压力，尤其是那些资质较弱的企业会承受更大的压力。”青石资产管理公司信用评级总监张成表示。

从2014年开始，进入转售期的债券数量将开始增加，并将在2018年和2019年升至创纪录高位。风能统计数据显示，今年以来，共有8512亿元的银行和交易所之间的未偿债券面临转卖，这是近年来的峰值。回购的主要压力集中在今年下半年，仅12月份就有1，680亿元人民币的债券面临回购的选择。

随着规模的增加，实际转卖率上升。根据天丰证券研究所的统计，2017年实际转卖率达到了前所未有的30.93%，2009年仅为13.39%。“据估计，今年需要提前赎回30%至40%的转售债券。”张诚预言。

投资者选择提前回购，因为市场利率已经改变。“起初，由于定价便宜，许多发行人选择发行有转卖权的债券。然而，在过去的一年里，随着资金的紧缩，投资者以这样的利率持有息票是不合适的。”张诚说道。

流动性压力和严格的监管也是引发转售的主要因素。“过去两年的债券违约更多地是由行业产能下降和结构调整造成的。然而，自去年以来，国家一直强调金融去杠杆化，这有一定的流动性影响，然后有必要打破交易所有秩序的方式。市场应该更加关注债券到期和转售的压力。”一个交换的人分析。

据业内人士透露，今年许多证券公司的资产管理量也有所下降，部分产品因到期面临清算，赎回压力不小，不能再任意“买入买入”。对于各种机构而言，今年整体流动性仍相对困难。

此外，风险控制也是投资者需要仔细考虑的一个因素。张成表示，如果投资者觉得存在很大风险，他们应该提前行使自己的权利，而不考虑利率收益，因为利率收益的风险总是低于最终支付。

他强调，今年要重点关注房地产债券的转卖和赎回压力。数据显示，今年共有1861亿元房地产债券进入转卖期，主要是从8月份到年底。

发行人需要提前计划

「作为包销商，为了应付转售高峰期，我们已预先制订风险控制措施，检查各企业的情况，并督促准备转售资金。目前，问题不是很大。”前面提到的经纪人说。

一些融资需求旺盛的企业会提高票面利率以降低实际转售金额。然而，张成认为，即使一些发行人提高利率，他们也可能无法满足投资者持有债券的成本，因为现在的资本成本相对较高。此外，如果发行人自身的风险很高，投资者仍会提前回购。

以上市公司神武环保(300156)发行的非公开公司债券“16环保债券”为例。尽管发行人将票面利率提高了100个基点至9%，但投资者仍选择将它们全部卖出，由于流动性不足，公司无法支付总计约4.86亿元的本金和利息。

发行人应对这一问题的另一种方式是发行债券“以新还旧”。

张成表示，一些急需更新的企业可能会“以新还旧”，但这不是一个长期的解决办法，只能暂缓支付压力，然后慢慢消化债务。

天丰证券的研究团队认为，面对潜在的转售压力，发行人的第一级保护是其偿付能力，即短期偿付能力越差，越倾向于维持正价差。当发行人自身存在资金短缺以应对转售压力时，第二层保证是外部融资能力，即通过其他融资渠道筹集资金以应对转售造成的流动性冲击。