债转股新规实现多项突破万亿元意向债转股项目落地率有望提高

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最近，中国银监会召开了2018年全国银行业监督管理会议，决定在2018年调整十项重点监管措施。一是降低企业负债率，有效控制宏观杠杆率。市场化债转股是企业“去杠杆化”的重要工具之一。

虽然以市场为导向的债转股试点已经进行了一年多，但签约意向的规模与实际落地情况存在较大差距。据瑞银证券统计，截至2017年10月，共公布了81起市场化债转股案例，签约意向总规模达1.04万亿元，仅落实13.7%。除了低着陆率之外，“清仓和实际债务”等问题也在市场上引起争议。

值得注意的是，国家发展改革委、“三会”等七部委近日发布了《关于在市场化银行实施债权转股权具体政策问题的通知》(以下简称《通知》)，在股权形式、目标范围和债权转股权融资来源等方面取得了许多突破。业内普遍认为，本轮市场化债转股遇到的困难和疑虑可以在通知中得到解答。

“虽然《通知》只有10个文本，但有许多突破，政策影响很大。”国家金融与发展实验室副主任曾刚认为，该通知的实施有望大幅扩大债转股的范围，并为更多企业降低杠杆率提供可能性。

最大的突破是允许股票和债券的结合

记者在采访中了解到，根据各银行披露的债转股项目，一些银行将与企业签订“有息债转股”协议，即表面上进行债转股，但实际上银行并不参与分红，而是每年从企业获得5%左右的固定收益，这就是所谓的“清仓还真债”，这也成为本轮市场化债转股争议的焦点之一。

“过去，每个人都认为债转股必须是债转股。然而，在实践中，有各种各样的方法。有些是债转股，有些是债转股，有些可能是真正的债务。核心原则是降低企业的杠杆率和负债。”曾刚说。

为此，《通知》第一条明确指出:“允许采取股份和债务相结合的综合方案，降低企业杠杆率。根据目标企业降低杠杆率的目标，各执行机构可以设计一个综合的降低杠杆率的方案，将股票和债务结合起来，以股票为重点，允许有条件、分阶段转换股票。鼓励债转股形式的市场化债转股。该计划包含以市场为导向的债转股与债转股或债转股提交的信息。”

在曾刚看来，《通知》的最大突破是允许股份和债务相结合。“这是一个重大突破。它可以吸引更多的投资者参与进来，而无需坚持纯粹的债转股模式。毕竟，纯股票转换的潜在收益是有限的，风险也是很高的，股票和债券的结合可以在不同时期起到平衡的作用。通过股票和债券的分层吸引不同的投资者进入，可以有效降低股票转换过程中的风险。”曾刚说。

业内大多数人认为，股票和债务的结合可能会解决债转股的低着陆率问题。上海财经大学定量金融研究中心主任小草表示，一方面，股票和债券的结合使得债权人和债务人能够在双方之间达到更容易接受的转换比率，增加了债转股成功的可能性；另一方面，允许股份和债务相结合有利于债转股模式和债转股模式的实施，这意味着债转股资金的来源可以通过股份和债务相结合的方式进行组合，使得不同风险偏好的各类社会资本愿意进入债转股市场，从而解决了目前债转股落地率低的问题。

债转股不再是国有企业的“专利”

根据东方资产管理有限公司2017年7月发布的《2017年:中国金融不良资产市场调查报告》，从承包项目来看，国有企业是本轮债转股的主体企业，占总承包规模的98%。企业所在行业集中在钢铁、煤炭等产能严重过剩的地区，尤其是煤炭行业，占总承包规模的近一半。可以看出，之前的债转股主要是为了降低国有企业的杠杆率。

《通知》明确指出，支持各类所有制企业开展市场化债转股不仅限于国有企业，还支持民营企业、外资企业等各类符合条件的非国有企业参与市场化债转股。

“过去，以市场为导向的债转股给人的印象是，只有国有企业才能进入债转股名单，债转股是地方国有企业和中央企业主导的模式。现在，在这方面也有了重大突破。”曾刚说。

专家认为，国有企业和民营企业都是实体经济的有机组成部分。支持各类所有制企业进行市场化的债转股和债转股，有利于降低企业杠杆率，增加企业资本，从而降低整个实体经济部门的杠杆率。同时，它也认识到债转股的重要作用。此外，清华大学经济管理学院金融学教授宋认为，这也将为民营企业提供更多的融资和偿债渠道。

值得一提的是，从转股债权的类型来看，《通知》指出:“转股债权的范围主要是以银行向企业发放贷款形成的债权为基础，其他类型的债权也予以适当考虑，包括但不限于金融公司贷款债权。、委托贷款债权、融资租赁债权、经营性债权等

记者了解到，2016年9月，国务院发布了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》及其配套文件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，仅涉及银行贷款债转股。从那以后，银行签署和达成的以市场为导向的债转股项目仅限于企业贷款的债转股。该通知首次将银行贷款以外的其他类型债权纳入债转股范围。

财富管理基金可以参与债转股

“允许执行机构接受各种类型的质量等级索赔。我更关注这种变化。”中国长城资产(000066)江苏分公司总经理沈锡国表示，过去，金融资产管理公司只能购买银行的坏账(即次级债、呆账和损失)，根据通知，只要目的是债转股，正常的相关资产也可以购买。

专家认为，银行按照“公允价值”将债权转移给执行机构，一些表面上正常、关注但实际存在风险的信贷资产也可以按照其实际风险水平和公允价值转移给执行机构，这将有助于充分发挥金融资产管理公司的作用。

此外，值得注意的是，该通知还允许执行机构发起设立私募股权投资基金，以开展债转股。联讯证券董事总经理李麒麟表示，此举将对以市场为导向的债转股产生积极影响。“允许银行债转股机构与股权投资机构合作开展债转股，允许银行理财产品向实施机构发起的私募股权投资基金出资，这两点在以前是不具备的。”李麒麟说。

然而，业内一些人士认为，投资债转股基金的银行融资操作仍存在挑战。由于大部分理财基金都是有赎回压力的短期债务基金，除非债转股项目有明确的收益预期和退出时间，否则很难对接。

此外，专家强调，银行债转股机构与股权投资机构在债转股方面的合作将有助于缓解实际债务问题。银行缺乏专业的股权投资管理能力是大多数市场化债转股项目成为真正债务的重要原因。然而，股权投资机构的股权投资项目通常是真正的股权，它们之间的合作潜力很大。