姜超：靠买房等投机致富的时代将成为过去

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中国居民消费转型升级

凤凰国际市场新闻北京时间周二(1月2日)，上周，美国、欧洲和日本股市下跌，韩国、印度和香港等新兴市场股市涨跌互现，黄金和石油价格上涨，金属价格波动，国内股市上涨，债务稳定。

2017年已经过去了。回顾过去一年，中国经济交出了一份精彩的成绩单:

经济增长已经稳定。17年后，中国国内生产总值增长率预计将达到6.8%-6.9%，略高于16年后的6.7%。尽管恢复速度很小，但这是自2010年以来，中国的年经济增长率首次稳定并出现反弹。

外部需求显著改善。在需求方面，17年来经济的稳定和复苏主要归功于外部需求的改善。在全球经济复苏的推动下，中国的出口增长率预计将在17年内达到8%，远高于16年内的-7.7%。在17年的前三个季度，外贸部门对国内生产总值增长率的贡献为0.2%，比去年的-0.4%高出0.6%，是对经济稳定的主要贡献。

消费保持稳定，投资继续下降。在国内需求中，消费已成为主体。消费品零售总额17年的增速预计将保持在10.3%，与16年的增速基本持平，消费对国内生产总值的贡献率保持在4.5%左右。在过去的17年里，投资增长率预计将从8.1%下降到7.2%，前三季度投资对国内生产总值的贡献率也将从2.8%继续下降到2.3%。

工业价格飙升，通胀保持在低位。在过去17年中，最大的宏观变化来自供应方改革，这得益于产能下降和工业产品价格的大幅上涨。据估计，生产者价格指数的年增长率预计将达到6.3%，远高于16年来的-1.4%，扭转了工业产品价格连续5年的通缩局面。与此同时，由于食品价格的下降，17年的cpi预计将降至1.6%左右，通货膨胀率仍处于较低水平。

公司利润有所提高。得益于经济的稳定和工业品价格的飙升，2017年企业利润大幅提升，预计工业企业年利润增长率将达到20%，创下2012年以来的新高。

展望2018年，我们相信中国经济将面临以下重大挑战:

汇率升值与出口。国际货币基金组织预测，全球经济增长率将在18年内从3.6%上升到3.7%，全球复苏有望继续，但仍远低于全球金融危机前5%以上的经济增长率，这意味着本轮全球经济是温和复苏而非强劲复苏，而世贸组织预测的17/18年全球贸易增长率不会超过5%。在这种背景下，汇率的变化将对出口产生更大的影响。人民币汇率在16年内贬值了7%，为17年出口复苏做出了重要贡献。然而，人民币在17年里升值了6%，出口能在18年里持续增长吗？

加息与内需。从内需角度看，利率是决定总需求的重要变量，也是主导变量。这一轮利率下降始于14年前，而经济在14年内继续下滑，经济仅在15年后半期才出现好转迹象。17年来，各种利率大幅上升，其中10年期国债利率从3%上升到3.9%，5年期aaa公司债券利率从4%上升到5.4%，抵押贷款利率从4.5%上升到5%以上，企业一般贷款利率从5.4%上升到6%左右。本轮利率复苏始于2016年下半年。在连续两年大幅加息后，国内需求能否在18年内保持稳定？

房地产和投资。虽然过去17年的投资对经济增长的贡献不大，但基础设施和制造业投资的增长率变化不大，而房地产投资的增长率在过去17年有明显提高。从结构上看，由于棚改货币化，四线城市的房地产销售在过去17年中超出预期，房地产投资的主体也在三四线城市。然而，由于利率的持续上升，四线城市的房地产销售在17日第四季度开始大幅下降，那么，房地产销售和投资能否在18年内保持稳定？

房地产和消费。在过去的17年里，消费增长率保持稳定，但房地产也做出了巨大贡献。17年上半年的消费增速明显高于下半年，这是因为上半年全国房地产销售同比增长17%，带动了家电、家具、装修等房地产相关消费的高速增长；然而，下半年，全国房地产销售增速基本回落至零，与房地产相关的三大消费增速也大幅回落。房地产影响消费的另一个渠道是财富效应，得益于过去17年四线城市房价的飙升，相关消费也大幅增加。然而，从70个城市的房价走势来看，11月份房价同比涨幅已降至5.4%，远低于7月份的9.1%和16年来的10.5%。如果房价在18年内不上涨，会对消费产生什么影响？

商品价格与企业利润。2017年，工业企业利润增速明显加快，这主要是由于外部需求和需求方的房地产以及供应方的产能下降。展望2018年，钢铁、煤炭等行业五年产能削减目标有望提前完成；在需求方面，利率上升和汇率升值将对国内外需求构成挑战，总需求将再次面临下行压力。供求关系的边际变化意味着商品价格的上涨将放缓甚至下降，这将对工业企业的盈利能力提出挑战。

杠杆加减与传统工业经济。在所有这些经济挑战的背后，核心变化在于经济应该杠杆化还是去杠杆化。虽然供给方改革在过去几年中改善了商品价格，但经济的稳定和复苏仍然是由于总需求，这仍然是由出口、房地产和基础设施的传统需求驱动的，并取决于大约13%的社会融资增长率、大约20%的家庭信贷增长率和大约35%的信托贷款增长率。如果我们下定决心在18年内去杠杆化，保持高利率和高汇率，严格控制银行和居民的表外杠杆，传统工业经济会不会再次衰退？

2018年的希望在哪里？我们认为，它在于变革和创新，在于提高效率:

居民消费转型升级。三十年前，中国的城市家庭一无所有，所以每个人都必须追求小康生活，以衣食住行为第一要务。然而，经过30年的发展，中国城镇居民的住房、汽车、家电等物质消费已经基本满足，未来居民对美好生活的追求将转向科学、教育、文化、健康等无形消费。随着人口老龄化，年轻人的数量趋于减少，但收入增长率仍在上升。人们需要的不是更多的房子和汽车，而是更高质量的房子和汽车，这是在今年汽车销售整体低迷的背景下，越野车和新能源汽车大量增加的主要原因。

制造业的升级与创新。中国经济的崛起有赖于制造业，制造业仍是未来国家的基础，但制造业的发展也需要适应时代的变化。过去，在人口红利和加速城市化的时代，中国的制造业以重化工业为主，这带来了增长和污染。然而，金山银山不如绿水青山。为了在未来战胜污染，制造业必须进行重大的环保转型和升级。同时，为了满足居民对高质量的需求，创新将取代规模扩张，成为制造业发展的根本动力。然而，在中国存在巨大贸易逆差的行业，如电子、计算机、航空空航空航天、生物医药等新兴制造业，将会有很大的发展。

服务业大发展。得益于《狼来了2》和《芳华》惊人的票房收入，17年来的电影票房增长率有望回到20%。17年来，阅读集团在香港上市，这表明中国居民愿意为阅读付费，而越来越多的人愿意付费收听喜玛拉雅音乐并获得应用。越来越多的海外购物团、马拉松长跑队、奥林匹克数学考试队、直播网red、快递、社区门口更多的宠物店和鸭脖连锁店，以及方便出行的Didi和mobike，包括改变支付习惯的支付宝和微信支付，以及庞大的腾讯和阿里集团，都表明中国服务业在空还有巨大的发展空间。

新与旧，价值为王。我们2018年宏观年度报告的名称是“破旧开新”，认为随着人口红利和城市化的终结，以房地产为主导的旧经济和旧产业以及以货币和规模扩张为驱动的经济发展模式将被打破。新时期，居民消费转型升级将成为社会进步的主要动力，创新和效率提升将成为未来经济可持续发展的模式。因此，通过买房等投机行为致富的时代将成为过去，只有真正创造价值的资产才值得在未来拥有。

资料来源:蒋超宏观债券研究