洪灝：亚洲强国——市场运行至一个历史性转折点；中国将开始长期跑赢

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中美股市已经到了一个历史性的转折点。当特朗普总统仍在忙于推卸应对冠状病毒爆发不当的责任时，中美市场达到了一个历史性的转折点。在经历了2月份以来的大崩盘后，标准普尔500指数(spx)迎来了一次猛烈反弹，最终周度的平均指数价格收于2813点。与此同时，上证综指周度平均指数为2815点。现在，这两个主要全球指数的平均点数几乎相同。最近几周美国市场前所未有的波动甚至比1929年、1987年和2008年还要糟糕，这两个经济体的经济收缩也是空.的考虑到市场价格波动反映类似于大萧条时期的基本因素的方式，这个几乎相同的指数水平可能只是一个意外吗？

历史数据表明事情不是偶然的。我们的研究发现，自1992年以来，上证综指一直以一种非常有趣的方式与S&P互动:每当上证综指的绝对水平降至等于或低于S&P的绝对水平时，上证综指就会开始超越S&P——尤其是在2005年至2007年间，当时是中国历史上最大的牛市，上证综指从1000点飙升至6000点；从2014年年中到2015年年中，中国市场泡沫见证了指数从2000点飙升至5000点(图1)。现在，上证综指又一次到达了这个历史性的转折点。

图表1:中国市场已经达到了一个历史性的转折点，这表明相对回报在未来会更好。

资料来源:彭博，交通银行国际预测

中国将在很长一段时间内开始超越美国。有些人可能认为这只是一个没有基本因素支持的技术巧合。我们不能同意。市场并不愚蠢，价格有效地反映了所有可用的信息。在这个关键时刻，美国霸权正在经历微妙而重大的变化。随着美联储疯狂印钞，中国人民银行一直在谨慎应对经济放缓。在全球范围内，美国似乎正在放弃对自己和全球社会都有利的多边主义，转而强调“交易艺术”的单边主义。与此同时，通过“一带一路”倡议，中国的全球影响力继续增长。中国现在已经成为全球舞台上不可忽视的力量。

刚刚结束的政治局会议指出，当前的政策方向是通过继续推进要素改革来对冲经济放缓的负面影响。尽管改革的细节尚未公布，但方向是明确的:决定未来生产率增长的两个重要因素——土地和劳动力——将逐步放开，由市场分配。这些指示还强调从长远来看改善社会福利。在不久的将来，宏观货币政策将更加积极，财政支出和赤字将扩大，将发行更多的特别债券，存款准备金率和利率将进一步降低，再融资将进一步增加。随着基本面略有改善、长期结构性改革的前景以及市场货币宽松，从长远来看，中国将开始超越美国市场。

其他周期性指标表明，美国经济正在衰退。可选消费品行业对经济周期尤为敏感。该行业的表现往往在经济周期的高峰期或之前达到顶峰。这次也不例外。

我们注意到，自2004年以来，李宁(2331.hk)的股价一直在一个清晰的交易区间内波动，其波峰和波谷非常一致。在过去的两年里，由于成功的重组，李宁已经成为市场上表现最好的股票之一。尽管如此，由于新冠肺炎疫情的隔离措施严重打击了李宁对体育用品的需求，在冠状病毒爆发期间，李宁的股价在过去两年的上涨中有所回落。在当前周期，李宁的股价走势与2005-2008年周期非常相似。与此同时，铑金属的价格已经见顶。铑是一种小金属，通常对周期非常敏感，与李宁的股价密切相关。同时，这两个指标与美国在12个月内陷入衰退的可能性密切相关(图2和图3)。这些观察表明，美国经济将陷入衰退。投资者应该保持警惕。

图表2:替代周期指标显示，美国在12个月内陷入衰退的可能性非常高。

资料来源:彭博，交通银行国际预测

图表3:李宁(2331.hk)2005年至2008年与2017年至今的走势比较。

资料来源:彭博，交通银行国际预测

此外，在20世纪90年代初和21世纪初美国经济衰退期间，上交所的表现明显优于S&P。如果这些替代性周期性指标预测美国经济衰退，那么它们确实为上证综指胜过S&P提供了更好的理由..然而，在全球经济严重衰退的情况下，上证综指相对表现的另一种形式可能是，尽管上证综指难以表现，但其跌幅小于S&P 500。这种相对表达的可能性似乎更大。自2月份以来，上证综指的表现好于S&P 500，但今年迄今为止，上证综指的绝对回报率仍为负。

然而，市场情绪仍在从极度悲观中复苏，这表明技术反弹将在短期内继续。尽管过去两周出现了强劲的技术反弹，但市场仍对未来持怀疑和谨慎态度。我们的定量模型显示，市场情绪正在从极低的水平上恢复，但仍然非常悲观(图4)。我们的模型在2020年3月20日星期五左右达到了极度悲观的水平。当时，这一水平预示着市场将出现强劲的技术反弹(请参考我们周二20200324的市场前报告，“美联储是在耗尽技能，还是市场在努力寻找底部？该报告预测，市场将出现短期技术底部。

图表4:市场情绪正在从极度悲观中复苏，目前的技术反弹尚未结束。

资料来源:彭博，交通银行国际预测

在我们2019年11月发表的题为《展望2020:深水》的报告中，我们预测未来12个月上证综指最有可能的交易区间将在2700点至3200点之间。当时，我们也预测到2020年，美国市场将会被更多的空人双杀。自我们发布五个月展望报告以来，上证综指一直在2646点至3127点之间波动。由于我们的预测交易区间仍然有效，我们认为目前没有更好的理由更新我们对上证综指的预测。交易计划应该继续是:当上海证券交易所接近交易区间底部时，我们应该更加积极；而另一些是类比的。

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