中国平安：内含价值稳成长 零售转型深入推进

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2019年，平安(601318)实现总收入1.17万亿元(同比增长19.7%)，净利润1494亿元(同比增长39.1%)，净资产收益率24.4%。公司内含价值同比增长19.8%，达到1.2万亿元，新业务价值同比增长5.1%，达到759.5亿元，年分红为2.05元/股。公司内含价值稳步增长，业绩基本达到市场预期。

一、人寿保险:新业务的价值正在增加

2019年，该公司的新寿险和健康险保费下降了3%，新业务价值率上升了3.6个百分点，达到47.3%，而新客价同比增长了5.1%，达到759.5亿英镑。公司不断提升代理商的质量，同时公司保质产品的销量和价格都有所提高。在每月代理人数量下降9.1%，代理人收入增幅不高的情况下，人均件数增加到1.38件(同比+13.1%)，人均年营业收入同比增长16.4%。与此同时，公司的长期担保产品增长了10.2%，全国银行同业拆借利率高达104.9%。代理转换的效果正在逐渐显现。预计2020年公司代理商将保持稳定，人均件数和新业务的价值率仍有望增加。

第二，财产保险:税收优惠的投资带来高额利润

2019年，平安财险原始保费收入同比增长9.5%，达到2709亿元，综合成本率同比增长0.4%，达到96.4%，主要是由于责任保险和保证保险赔付率的提高。公司汽车保险费用率持续下降，赔付率小幅上升，综合成本率持续下降至97.2%。事故和健康保险贡献了相对较高的36.4%的增长。2019年，税收优势和投资贡献了228亿元的高净利润(同比+85.8%)。预计2020年车险综合成本率将进一步下降，保费总收入增速将有所提高。

第三，投资:有助于高收益

2019年，公司的净投资回报率为5.2%，与2018年基本持平。由于权益市场的恢复，公司股票投资份额提高到9.2%，总投资收益率显著提高到7%。2019年，公司通过积极调整投资结构，减少现金和存款，提高股票和债券的投资比例，将到期非标准产品的资金配置到长期高股息率的优先股上，以适应利率下降对保险业的影响。预计2020年，公司的积极战略和股市的持续改善将保持良好的投资回报。

4.银行:零售转型进一步推进

2019年，平安银行零售业务收入(000001)同比增长29.2%，达到800亿元，零售业务收入占比继续上升至58%。净息差上升27个百分点，至2.62%，不良贷款率下降10个百分点，核心一级资本充足率保持在较高水平。公司通过技术提升零售客户能力，完善风险控制管理政策，客户数量进一步增加到9708万，管理客户资产总额增加40%，达到1.98万亿元。逾期贷款大幅减少，公司战略和管理优势凸显，整体业务质量全面提升。

V.保持“购买”评级

我们对公司的价值转型和内含价值的稳步增长持乐观态度。同时，得益于2020年的股市，公司的投资回报率有望保持在较高水平。根据公司2019年披露的财务数据和代理商数量的增长预期，公司2020-2021年的净利润分别微降至1840-2227亿元，2022年的净利润预测增加2620亿元。根据分布估值法，目标价从106.42元上调至110.27元，维持“买入”评级。

风险警告。宏观经济风险；市场波动。保费增长低于预期。

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